文 | 韋航

加多寶和王老吉之間的紅罐之爭(zhēng)，似乎在承德露露（000848.SZ)和汕頭露露的糾紛中上演。

作為全國(guó)最大的杏仁露生產(chǎn)企業(yè)，承德露露目前只有區(qū)區(qū)70億市值。

其中“遺留”的歷史問(wèn)題，讓南方8個(gè)重要省級(jí)市場(chǎng)一直被汕頭露露把持，南北露露之爭(zhēng)，嚴(yán)重阻礙了承德露露的全國(guó)化進(jìn)程。

承德露露更是呈現(xiàn)出股價(jià)十年不漲的情況。由于品種不多以及全國(guó)化渠道的缺失，承德露露正在被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手趕超。

備忘錄引發(fā)的糾紛

河北承德露露股份有限公司前身是當(dāng)時(shí)的熱河省蛋品有限公司，最早成立于1950年。

經(jīng)過(guò)60年的發(fā)展，多數(shù)老字號(hào)企業(yè)都早已不復(fù)存在，而河北承德露露股份有限公司卻占據(jù)著中國(guó)植物蛋白飲料領(lǐng)域的一席之地，公司生產(chǎn)的露露牌杏仁露在國(guó)內(nèi)杏仁露市場(chǎng)占有90%以上的市場(chǎng)份額。

處于行業(yè)龍頭的承德露露，卻面臨巨大的隱憂。

承德露露面臨今日的局面，完全由于一份備忘錄。

2018年10月20日，承德露露完整公開了在2001年12月以及2002年３月份由原露露集團(tuán)、承德露露、汕頭露露及香港飛達(dá)四方簽署的兩份《備忘錄》，稱兩份備忘錄未經(jīng)合規(guī)程序，與多部法規(guī)相悖，并涉嫌欺瞞股東。

承德露露此次公開的《備忘錄》，正是承德露露與汕頭露露關(guān)于露露商標(biāo)使用權(quán)爭(zhēng)議的焦點(diǎn)。

在1996年，露露集團(tuán)為了開辟南方市場(chǎng)，決定與香港飛達(dá)成立汕頭露露，雙方各自持股51％和49％。

1997年，原露露集團(tuán)將核心資產(chǎn)剝離重組后成立承德露露。為了承德露露順利上市，同時(shí)避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，原露露集團(tuán)將汕頭露露51％股權(quán)資產(chǎn)注入上市公司，成為承德露露的子公司。

但上市未滿三年，汕頭露露就出現(xiàn)巨額虧損。2001年12月25日，承德露露將汕頭露露51％股權(quán)以“零”價(jià)格撥回給原露露集團(tuán)。

在汕頭露露剝離上市公司之后，原露露集團(tuán)、承德露露、汕頭露露、香港飛達(dá)在2001年和2002年先后簽署《備忘錄》和《補(bǔ)充備忘錄》。對(duì)露露商標(biāo)等知識(shí)產(chǎn)權(quán)的隱蔽協(xié)議處置，為之后的商標(biāo)權(quán)之爭(zhēng)，埋下了隱患。

據(jù)承德露露披露的《備忘錄》顯示：

“原露露集團(tuán)和露露股份公司（承德露露）確認(rèn)：露露南方公司（汕頭露露）繼續(xù)有償使用注冊(cè)商標(biāo)和專利技術(shù)，并承諾露露南方公司對(duì)‘露露’牌注冊(cè)商標(biāo)和專利技術(shù)指定區(qū)域的使用權(quán)，在該注冊(cè)商標(biāo)和專利技術(shù)任何轉(zhuǎn)讓的情況下仍然有效，并且該等權(quán)利不受現(xiàn)在和將來(lái)露露南方公司本身股權(quán)、股份比例的變化而影響?！?/p>

《補(bǔ)充備忘錄》中，原露露集團(tuán)進(jìn)一步承諾，今后將《備忘錄》所規(guī)定的注冊(cè)商標(biāo)、專利技術(shù)轉(zhuǎn)讓時(shí)，原露露集團(tuán)、露露股份承諾將采取必要法律措施，促使受讓方同意汕頭露露在上述權(quán)利存續(xù)期間，可以繼續(xù)使用上述注冊(cè)商標(biāo)、專利技術(shù)，無(wú)論汕頭露露的股東是否包括露露股份或原露露集團(tuán)。

汕頭露露與承德露露之間關(guān)于商標(biāo)使用權(quán)的爭(zhēng)議，其爭(zhēng)議焦點(diǎn)是商標(biāo)使用是否有合法的授權(quán)，進(jìn)一步則需界定汕頭露露主張合法的基礎(chǔ)——《備忘錄》及《補(bǔ)充備忘錄》的授權(quán)是否成立與合法。

2015年6月23日，承德露露就與原露露集團(tuán)、汕頭露露、香港飛達(dá)確認(rèn)無(wú)形資產(chǎn)授權(quán)使用合同效力糾紛一案，向河北省承德市雙橋區(qū)人民法院提起民事訴訟，請(qǐng)求判決《備忘錄》及《補(bǔ)充備忘錄》無(wú)效并立即終止履行。

這是雙方首次正式交手，雙方對(duì)峙由此展開。

2017年８月，承德露露就汕頭露露及北京沃爾瑪百貨建國(guó)路分店侵害專利權(quán)向北京知識(shí)產(chǎn)權(quán)法院提起民事訴訟。

受理期間，被告汕頭露露針對(duì)涉案專利向?qū)＠麖?fù)審委員會(huì)提出無(wú)效宣告請(qǐng)求。

2018年５月３日，專利復(fù)審委員會(huì)宣告涉案專利權(quán)全部無(wú)效。承德露露隨即提起行政訴訟。

一直無(wú)法解決的問(wèn)題，也讓承德露露與汕頭露露相愛相殺20年。

萬(wàn)向系提款機(jī)

在承德露露改制進(jìn)程中，2001年12月28日，魯冠球旗下萬(wàn)向集團(tuán)子公司深圳萬(wàn)向投資公司（后來(lái)變更為萬(wàn)向三農(nóng)集團(tuán)），拿到承德露露26％的股權(quán)，成為僅次于露露集團(tuán)的第二大股東。

2006年，承德露露以自有資金3.19億元，定向回購(gòu)注銷露露集團(tuán)持有的國(guó)家股，與露露集團(tuán)解除關(guān)系。萬(wàn)向三農(nóng)一躍成為公司第一大股東，占總股本的42.55％。同時(shí)承德露露以3.01億元價(jià)格，購(gòu)買了露露集團(tuán)所擁有的“露露”商標(biāo)等無(wú)形資產(chǎn)。

購(gòu)買了這一優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的萬(wàn)向系，相當(dāng)于擁有了一只現(xiàn)金奶牛。

又從公司年報(bào)披露數(shù)據(jù)可知，承德露露在“杏仁露”市場(chǎng)的占有率一直在90%以上，處于壟斷地位，則其相對(duì)市場(chǎng)占有率遠(yuǎn)大于1.0。

2006~2013年，凈利潤(rùn)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為23.06%（首末兩年為一個(gè)單位計(jì)算，共6年）；資本開支/凈利潤(rùn)（2018~2009）為13.3%，（2018~2014）為5.6%；自由現(xiàn)金流2018~2009，前后各5年，年復(fù)合增長(zhǎng)率為14.6%。

這些表明：承德露露增長(zhǎng)驚人。

最近十年的現(xiàn)金流量符號(hào)組合均為“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正，投資活動(dòng)和籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)”，這表明承德露露已進(jìn)入企業(yè)生命周期的成熟期階段。

成為現(xiàn)金奶牛的同時(shí)，發(fā)展?jié)摿Φ奶旎ò逡呀?jīng)顯現(xiàn)。

自2015年后，承德露露結(jié)束高速增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)整體下行。

2016年至2019年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為25.2億元、21.1億元、21.2億元和22.6億元，同比分別增長(zhǎng)-6.85％、-16.23％、0.48％和6.29％；同期，歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)4.50億元、4.14億元、4.13億元和4.65億元，同比分別增長(zhǎng)-2.78％、-8.16％、-0.13％和12.54％。

承德露露2007年到2019年的銷售收入增長(zhǎng)波動(dòng)很大，但總體呈下降趨勢(shì)，最近十年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率低于10%。

多年來(lái)一直以杏仁露為主導(dǎo)產(chǎn)品，其尚未開發(fā)出有市場(chǎng)影響力的其他產(chǎn)品，近年來(lái)公司相繼推出了“核桃露”和“花生露”飲品，但從公開財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，這些產(chǎn)品在總體營(yíng)業(yè)收入中的占比不高。

目前承德露露一直依賴于杏仁露這一款單一產(chǎn)品，其他產(chǎn)品營(yíng)收占比很低，同時(shí)只有2012 年和 2013 年核桃露產(chǎn)品收入做了單獨(dú)披露，其他年度占比太低的產(chǎn)品，沒有再做單獨(dú)披露。這說(shuō)明承德露露對(duì)新產(chǎn)品的開發(fā)不是太成功，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一的局面始終未改變。

淡季存在各類資產(chǎn)的閑置浪費(fèi)現(xiàn)象，降低了資產(chǎn)的投資回報(bào)率。承德露露的杏仁露的主要原材料是山杏仁，生產(chǎn)具有明顯的季節(jié)性，一般秋季產(chǎn)出，并且承德露露的營(yíng)銷重點(diǎn)放在了春節(jié)方面，承德露露的包裝規(guī)格就是按春節(jié)走親訪友的禮品規(guī)格設(shè)計(jì)的。

現(xiàn)金流再多，ROE再高也沒用，因?yàn)楣墒锌吹氖俏磥?lái)，承德露露顛覆了投資者對(duì)基本面分析的認(rèn)識(shí)。

2014~2019年，承德露露凈利潤(rùn)毫無(wú)增長(zhǎng)只是原地踏步，漲價(jià)不行，提銷量不行，這6年時(shí)間證明：高的ROE、不錯(cuò)的凈利率，其再創(chuàng)利潤(rùn)的能力幾乎為零；只適合被低價(jià)收購(gòu)。

植物蛋白飲料競(jìng)爭(zhēng)不斷

河北省承德市，是野生苦杏仁的主產(chǎn)區(qū)。野生苦杏仁營(yíng)養(yǎng)豐富，具有較高的藥用和食用價(jià)值。

野生杏仁雖然產(chǎn)量豐富，但一直以來(lái)主要是藥用，或農(nóng)民采摘脫苦后用于涼拌菜等。由于用量小，價(jià)格低，農(nóng)民缺乏采摘積極性，大量的苦杏核成熟后落入泥土里，每年浪費(fèi)大量的天然資源。

河北承德露露股份有限公司正是看到了苦杏仁的獨(dú)特營(yíng)養(yǎng)、保健價(jià)值和承德山區(qū)大量廉價(jià)的苦杏仁資源，才研發(fā)出了露露牌杏仁露。

其在本行業(yè)有一定的壟斷性，但不能忽視杏仁露行業(yè)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的存在。

杏仁露行業(yè)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手有承德四海企業(yè)集團(tuán)、北京三代福飲料有限公司、承德哈露食品飲料有限公司、承德露美達(dá)飲料有限公司、承德四海飲料工業(yè)集團(tuán)有限公司、承德太平洋飲品有限公司和凌源喜加喜飲品科技有限公司等。

這些企業(yè)主要集中于河北省承德市，規(guī)模較小，缺乏品牌和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，短期內(nèi)對(duì)河北承德露露股份有限公司的威脅不大。

另外杏仁露行業(yè)外的競(jìng)爭(zhēng)者為在植物蛋白飲料領(lǐng)域比較有影響力的企業(yè)。如椰樹椰汁、大寨核桃露、養(yǎng)元六個(gè)核桃、宏寶萊花生露等。

“南椰樹，北露露”，道出椰樹椰汁和露露牌杏仁露在植物蛋白飲料領(lǐng)域的影響力。

但承德露露還面臨潛在進(jìn)入者挑戰(zhàn)：

首先，中國(guó)飲料市場(chǎng)是一個(gè)巨大的市場(chǎng)。

這個(gè)市場(chǎng)在不斷發(fā)展，飲料市場(chǎng)是一個(gè)不斷膨脹的市場(chǎng)，人口增加，經(jīng)濟(jì)發(fā)展、收入和消費(fèi)水平逐步提高，對(duì)飲料的需求是不斷增加的。巨大的市場(chǎng)必然吸引投資家的眼球。

其次，碳酸飲料、茶飲料、飲用水、果蔬飲料、植物蛋白飲料等多種飲料共同在飲料市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

通過(guò)“食品十一五規(guī)劃”可以看到，果蔬汁，植物蛋白飲料是未來(lái)發(fā)展方向。而碳酸飲料市場(chǎng)會(huì)逐漸萎縮。實(shí)際上，這也是市場(chǎng)選擇的結(jié)果，碳酸飲料已經(jīng)證實(shí)不利于身體的健康，而果蔬汁、植物蛋白飲料是對(duì)人體有益的，符合綠色環(huán)保、健康理念。

植物蛋白新飲品層出不窮，植物蛋白飲品市場(chǎng)以每年40%的速度增長(zhǎng)，植物蛋白飲料市場(chǎng)被投資者稱之為飲料行業(yè)中的藍(lán)海。

最后，植物蛋白飲料的高額利潤(rùn)是吸引投資者進(jìn)入的一個(gè)重要原因。

飲料行業(yè)具有投資少，見效快的特點(diǎn)。只需投入少量資金購(gòu)置生產(chǎn)設(shè)備就可以生產(chǎn)，因此對(duì)于植物蛋白飲料而言，進(jìn)入壁壘較低。

從20世紀(jì)80年代到現(xiàn)在，中國(guó)飲料行業(yè)經(jīng)歷了從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的變革。中國(guó)飲料的產(chǎn)量從1980年的不足30萬(wàn)噸，發(fā)展到2009年超過(guò)8000萬(wàn)噸。中國(guó)已經(jīng)成為飲料強(qiáng)國(guó)，中國(guó)的飲料如今正以年均超過(guò)20%的增長(zhǎng)率高速增長(zhǎng)，飲料發(fā)展空間巨大。

然而，我們不得不看到這樣一個(gè)現(xiàn)實(shí)，飲料市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)異常激烈。

可口可樂(lè)、百事可樂(lè)、統(tǒng)一鮮橙多、匯源果汁、紅牛飲料、樂(lè)百氏、娃哈哈、椰樹牌椰汁、康師傅冰紅茶等各種品牌飲料，無(wú)論是洋品牌還是中國(guó)品牌飲料都在中國(guó)這個(gè)大舞臺(tái)上同臺(tái)競(jìng)技，碳酸飲料、飲用水、果汁飲料、茶飲料、功能飲料、含乳飲料等百花齊放。

不斷有新的進(jìn)入者加入這場(chǎng)角逐，也有競(jìng)爭(zhēng)失敗者逐漸淡出人們的視線。