愛(ài)在深秋，機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)，10月行情在波折中迎來(lái)機(jī)會(huì)

第一，10月份將迎來(lái)“清理場(chǎng)外配資”的利空出盡之時(shí)，彈簧越壓越有力。9月底，反彈行情出現(xiàn)波折，一方面是因?yàn)?，在弱?shì)市況下面對(duì)國(guó)慶長(zhǎng)假期間可能出現(xiàn)的“黑天鵝”（比如IPO重啟，已經(jīng)被官方“辟謠”），投資者往往采取防御性應(yīng)對(duì)，形成短期拋壓，但是考慮到機(jī)構(gòu)倉(cāng)位普遍不高，主動(dòng)性殺跌動(dòng)能不大。

另一方面，清理“傘形信托”為代表的場(chǎng)外配資的行動(dòng)仍壓制當(dāng)前信心低迷的A股市場(chǎng)，雖然證監(jiān)會(huì)反對(duì)“一刀切”，但公開(kāi)信息顯示9月底清理“傘形信托”依然堅(jiān)決。好消息是，清理場(chǎng)外配資賬戶(hù)已進(jìn)入尾聲，相關(guān)賬戶(hù)的倉(cāng)位輕，“殺跌”動(dòng)能已衰減，構(gòu)不成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

第二，利空出盡之后，除了技術(shù)性反彈，更關(guān)鍵的股市反彈動(dòng)力是貨幣寬松背景下的“資產(chǎn)荒”，我們預(yù)計(jì)10月份A股績(jī)優(yōu)股的相對(duì)吸引力將重新提升。

當(dāng)前，貨幣剩余、經(jīng)濟(jì)低迷、風(fēng)險(xiǎn)偏好低，因此，全社會(huì)的充裕流動(dòng)性在各類(lèi)資產(chǎn)之間“流竄”，并且抱團(tuán)取暖“好資產(chǎn)”。我們用M2-通脹-GDP來(lái)反映貨幣剩余，可以清晰地看到，在較長(zhǎng)一段時(shí)間，為了社會(huì)穩(wěn)定和保障就業(yè)，結(jié)果是，產(chǎn)能出清進(jìn)程的緩慢，債務(wù)周期不斷拖延，對(duì)于“僵尸型”企業(yè)“輸血”救助，持續(xù)維持寬松的流動(dòng)性環(huán)境。在這個(gè)背景下，好資產(chǎn)絕對(duì)是稀缺的，而社會(huì)財(cái)富是聰明的，會(huì)不斷尋找風(fēng)險(xiǎn)和收益匹配度更好的資產(chǎn)。

去年下半年到今年上半年，社會(huì)財(cái)富蜂擁而至股市。而股市泡沫破滅之后，過(guò)剩的流動(dòng)性轉(zhuǎn)戰(zhàn)其他領(lǐng)域，并開(kāi)始興起新的資產(chǎn)泡沫，比如，一些城市核心地段的學(xué)區(qū)房，比如信用債。債市隱含的風(fēng)險(xiǎn)偏好已明顯改善，股市還遠(yuǎn)嗎？歷史上看，反轉(zhuǎn)的短端低等級(jí)信用債收益率與股市正相關(guān)性較高，邏輯在于其同時(shí)包含了貨幣政策變化以及基本面風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)兩個(gè)維度對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響。9月以來(lái)，以一年期A+信用債為例，其收益率降幅超過(guò)50bp。另一個(gè)代表性的案例是，上周萬(wàn)科發(fā)行公司債，5年期中標(biāo)利率3.5%，甚至低于5年期國(guó)開(kāi)債的水平,接近詢(xún)價(jià)區(qū)間下限,信用利差幾乎為0。

第三，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率繼續(xù)下降也是大概率，10月份的三季度宏觀數(shù)據(jù)披露階段以及“5中全會(huì)”前后是“穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力”的重要時(shí)間窗口，有助于四季度出現(xiàn)反彈和結(jié)構(gòu)性行情。

PMI和高頻中觀行業(yè)數(shù)據(jù)擬合顯示，三季度單季度GDP破7%概率較大，7%作為近年來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)的底限，很可能催生財(cái)政、貨幣、新一輪投資等穩(wěn)增長(zhǎng)政策的加碼，疊加10月中旬“五中全會(huì)”對(duì)于“十三五”規(guī)劃藍(lán)圖的勾勒，至少海綿城市、新能源汽車(chē)、核電、基建、智慧城市等領(lǐng)域的需求預(yù)期有望改善，從而成為行情演繹的潤(rùn)滑劑。

第四，從市場(chǎng)層面看，地量下的調(diào)整殺傷力有限，發(fā)展資本市場(chǎng)的承諾有利于恢復(fù)信心。當(dāng)前換手率已從高位回落到接近均值水平，低迷的成交量意味著做空籌碼的相對(duì)衰竭。雖然現(xiàn)在還不到歷史上極端底部低迷的換手率，但是，當(dāng)前的貨幣充裕環(huán)境遠(yuǎn)勝過(guò)歷史上的歷次底部階段，所以，基于當(dāng)前換手率和成交量萎縮的水平，至少未來(lái)兩個(gè)月，A股市場(chǎng)的機(jī)會(huì)有望大于風(fēng)險(xiǎn)。

另外，市場(chǎng)波動(dòng)率的下降本身也意味著風(fēng)險(xiǎn)的下降。更何況習(xí)近平接受華爾街日?qǐng)?bào)采訪是重申，股市波動(dòng)不改發(fā)展資本市場(chǎng)改革方向。當(dāng)市場(chǎng)信心有所恢復(fù)之后，政府“救市”累積的正面效應(yīng)也將體現(xiàn)出來(lái)，至少?lài)?guó)家對(duì)A股的掌控力增強(qiáng)。

第五，重申“愛(ài)在深秋”，是反彈行情，且是大分化行情，大概率已經(jīng)在猶豫中啟動(dòng)，過(guò)程雖有波折，但并非是先創(chuàng)新低再反彈。此前，我們對(duì)于深秋行情進(jìn)行了兩種路徑的推演，路徑一是先有“最后一跌”創(chuàng)新低再?gòu)?qiáng)勁地跌深反彈，這是眾多等著“抄底”的人期待的理想狀態(tài)，期待跌倒2500點(diǎn)左右或者至少跌到前期低點(diǎn)2850點(diǎn)附近，跌出更多帶血的籌碼、跌出更多“價(jià)廉物美量又足”的好股票，然后從容買(mǎi)入。

路徑二是在當(dāng)前相對(duì)尷尬的估值水平下開(kāi)始猶猶豫豫地震蕩反彈，第二種路徑的概率更大，市場(chǎng)常常不按照人們的美好意愿運(yùn)行，雖然市場(chǎng)擔(dān)心“金融反腐”、三季報(bào)“地雷”以及定增解禁對(duì)行情的沖擊，或多或少已經(jīng)體現(xiàn)在近期行情調(diào)整中，但是，被忽視的利多因素的動(dòng)能不斷集聚，因此，深秋行情有望呈現(xiàn)跌深反彈、震蕩前行，超額收益需做波段加選股，強(qiáng)調(diào)精細(xì)化投資。

投資策略：新型抱團(tuán)取暖——做波段加上精選優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)，順應(yīng)震蕩市、大分化行情

四季度行情的特點(diǎn)：跌深反彈+大分化行情，新型抱團(tuán)取暖。興業(yè)年度策略提到2015年A股行情的特征是大漲、大波動(dòng)、大分化。上半年果然大漲，三季度果然大波動(dòng)。展望四季度，大分化行情的概率較大，因?yàn)榍謇砼滟Y之后，增量資金短期大規(guī)模入市的概率不大，因此，股市以存量資金為主。

深秋行情的策略建議：非誠(chéng)勿擾，不能恐慌性隨大流追漲殺跌，而是采取新型的抱團(tuán)取暖。相比前兩年“螺螄殼里做道場(chǎng)”的存量博弈行情，今年四季度將是在更低的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率基礎(chǔ)上，抱團(tuán)取暖相對(duì)更貴的和更少的優(yōu)質(zhì)股票，如此更需要精細(xì)化投資，并輔助以波段操作。當(dāng)前，在衡量風(fēng)險(xiǎn)收益比之后，建議立足左側(cè)布局、“主動(dòng)買(mǎi)套”，等待反彈。

風(fēng)格選擇：攻防兼?zhèn)洌渲每?jī)優(yōu)藍(lán)籌，但決勝于精選“優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股”，風(fēng)格選擇上，重點(diǎn)不在于板塊，而在于核心資產(chǎn)。錢(qián)多、基本面差、好公司少，估值合理的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股就是核心資產(chǎn)，因此，不論秋季行情是否給力，“優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股”都將逐步走出獨(dú)立行情，至少有相對(duì)收益。

具體而言：

（1）“新興產(chǎn)業(yè)”成長(zhǎng)股，魚(yú)龍混雜，整體依然偏貴，需要精選那些“吐血大甩賣(mài)的鉆石”。

（2）大盤(pán)藍(lán)籌股，“類(lèi)債券”，適合保守型配置，由于三季度“救市”時(shí)的相對(duì)收益較大，因此，反彈時(shí)的彈性相對(duì)較小。

（3）泛消費(fèi)類(lèi)的績(jī)優(yōu)藍(lán)籌，比如醫(yī)藥、傳媒、養(yǎng)殖、紡織服裝、餐飲旅游、輕工制造、食品飲料等績(jī)優(yōu)股，四季度將迎來(lái)估值切換行情，適合在市場(chǎng)震蕩時(shí)逢低買(mǎi)入、提升配置。

投資機(jī)會(huì)：反彈時(shí)的大機(jī)會(huì)仍在新興產(chǎn)業(yè)、轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。

（1）跟隨中央找機(jī)會(huì)：穩(wěn)增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)的公約數(shù)、十三五規(guī)劃，重點(diǎn)看好先進(jìn)制造業(yè)（新能源、新能源汽車(chē)、機(jī)器人、核電、高鐵、軍工等）。

（2）跟隨產(chǎn)業(yè)資本找機(jī)會(huì)：重點(diǎn)看好互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)相關(guān)細(xì)分機(jī)會(huì)（包括廣告、游戲、支付、娛樂(lè)、O2O、在線(xiàn)醫(yī)療、智能家居、車(chē)聯(lián)網(wǎng)、在線(xiàn)教育、智能硬件）等；現(xiàn)代服務(wù)業(yè)（體育、傳媒、旅游、文化教育等）?？梢愿鶕?jù)產(chǎn)業(yè)資本的行為尋找股價(jià)安全邊際：并購(gòu)重組、近期被大股東/高管大幅增持、舉牌的股票。