作者|丁楚喬

編輯|友子

前兩年很多觀眾都追過兩部爆款劇《小歡喜》《三十而已》，但不一定了解其背后共同的出品方檸萌影業(yè)。

近幾年斐然的成績單，讓這家成立七年的年輕影視公司，展現(xiàn)出老練的市場判斷能力。國慶節(jié)前，這家備受關(guān)注的新一代劇集廠牌正式向港交所提交上市申請。

國內(nèi)劇集市場上，不乏華策、歡瑞、慈文這些縱橫行業(yè)十幾、二十幾年的資深廠牌，但檸萌影業(yè)近年幾乎連出爆款，已經(jīng)成為無法忽視的后起之秀。

和檸萌一樣在2014年成立的另一家明星劇集公司稻草熊，今年初率先赴港上市，而檸萌今年終止內(nèi)地上市計劃后也迅速轉(zhuǎn)向港股。兩家明星公司雙雙赴港，似乎為新一代影視公司指引了方向。

數(shù)娛君對比上述劇集公司的財務(wù)數(shù)據(jù)后注意到，強(qiáng)調(diào)以互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品思維和用戶心態(tài)聚焦少量精品的檸萌，不缺優(yōu)質(zhì)代表作（尤其都市?。?、不缺騰訊等大牌股東，但缺資金、缺人才。此外其業(yè)務(wù)集中年均3部的版權(quán)劇上，和其他強(qiáng)調(diào)數(shù)量、擁抱定制劇、開展藝人經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的劇集廠牌相比，優(yōu)劣勢都非常明顯。

這樣小而美的內(nèi)容公司，對于港股投資者來說，吸引力是什么？放大到影視行業(yè)來看，這一定位，護(hù)城河在哪？

爆款頻出，議價能力強(qiáng)

也有積壓2年的待播劇

去年，圍繞女性話題的都市情感劇《三十而已》火了一整個夏天，成為年度電視劇網(wǎng)播冠軍，讓出品方檸萌影業(yè)在業(yè)內(nèi)怒刷了一波存在感。

該劇在東方衛(wèi)視獨(dú)播期間收視屢次破1，并在大結(jié)局拿下該時段收視率第一的排名。

檸萌影業(yè)和東方衛(wèi)視有著千絲萬縷的關(guān)系：檸萌影業(yè)成立于2014年，創(chuàng)始人蘇曉曾任SMG影視劇中心主任、東方衛(wèi)視副總監(jiān)、上海尚世影業(yè)有限公司總經(jīng)理，三位聯(lián)合創(chuàng)始人陳菲、徐曉鷗、周元分別是他在SMG影視劇中心及戰(zhàn)略投資部的同事，人均從事影視媒體行業(yè)超過15年。

也因此，檸萌的主營業(yè)務(wù)帶有鮮明的電視時代烙印。聆訊資料集顯示，檸萌影業(yè)自成立以來至今共制作及發(fā)行13部劇集，其中11部為自己擔(dān)任主控或者獨(dú)家投資人及執(zhí)行制片人的版權(quán)劇，僅有兩部作品為定制劇。

（檸萌影業(yè)已播11部版權(quán)?。?/p>

在創(chuàng)業(yè)初期，蘇曉曾向媒體表示，影視行業(yè)的核心競爭力包括兩點(diǎn)，一是版權(quán)開發(fā)能力，這需要基于對市場和用戶的判斷；二是下游的全球發(fā)行能力。

檸萌影業(yè)過去的作品中，2019年的《小歡喜》和2020年的《三十而已》先后獲飛天獎、白玉蘭獎等殊榮，在保證高國民度的同時，取得了業(yè)內(nèi)權(quán)威認(rèn)可。

海外傳播方面，《全職高手》入圍2020年美國電視周刊Netflix最佳外語劇，《小舍得》也登陸了HBO亞洲臺黃金檔，《三十而已》也已確定了韓國、越南的翻拍。不過客觀來說，目前這一階段國產(chǎn)劇出海，其在賣價、熱度和國內(nèi)比都有很大的差距。

不難發(fā)現(xiàn)，雖然檸萌影業(yè)年均產(chǎn)出不超過3部作品，但大多數(shù)追求品質(zhì)，初步形成了在都市、家庭、教育、女性情感等題材領(lǐng)域的品牌認(rèn)知。

數(shù)娛君注意到，今年上半年檸萌影業(yè)版權(quán)劇的授權(quán)費(fèi)為4.3億元，貢獻(xiàn)了超過76%的營業(yè)收入。而在2018-2020年，這一數(shù)據(jù)更高，分別為14.6/16.3/12.1億元，占總營收的90.9%、91%和84.7%。在過往三年內(nèi)，綜合版權(quán)費(fèi)、內(nèi)容營銷及衍生收益，單部版權(quán)劇約帶來數(shù)億元收入，該公司內(nèi)容產(chǎn)品的高議價能力可見一斑。

早在2018年檸萌影業(yè)C輪融資后，數(shù)娛君曾報道過其當(dāng)時估值已經(jīng)高達(dá)約75億元，一度超過嘉行（50億）、山影（40億）、唐人（13億）等頭部影視公司。蘇曉也曾向數(shù)娛君透露，檸萌影業(yè)尋求上市的目的之一是“考慮創(chuàng)始人和投資方的退出方式”。

目前檸萌影業(yè)的負(fù)債中，有高達(dá)76.6%為可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股，約31.8億元。如此高額的可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股既體現(xiàn)了歷史投資者對檸萌影業(yè)的信心，也帶來巨大的壓力：倘若未來約定期間內(nèi)檸萌影業(yè)的經(jīng)營業(yè)績沒有大的變動，那么隨著轉(zhuǎn)股的實(shí)施，這部分負(fù)債就會整體轉(zhuǎn)入權(quán)益，公司權(quán)益將會由負(fù)變正；反之，則會雪上加霜。

根據(jù)檸萌影業(yè)聆訊資料集，檸萌接下來的幾部版權(quán)劇包括《獵罪圖鑒》《陪你逐風(fēng)飛翔》《小敏家》《膽小鬼》（原名《生吞》）四部已經(jīng)拍完，《超越》正在拍攝中，有四部都是獨(dú)資投拍。

數(shù)娛君注意到，《獵罪圖鑒》《膽小鬼》兩部都是沉積2年的劇集，其中前者出現(xiàn)在10月15日愛奇藝悅享大會的片單中，入選了迷霧劇場，但播出時間未定。

從數(shù)娛君的上述梳理可以看到，備受關(guān)注的都市情感劇《小敏家》仍在后期制作中，《二十不惑2》《小歡喜2022》等熱劇續(xù)集暫無進(jìn)度披露。

從目前來看，檸萌要在四季度有新劇播出難度較大，意味著其今年只有上半年的《小舍得》一部劇貢獻(xiàn)業(yè)績，“少而精”的作品策略帶來的斷檔期問題，今年尤為明顯。

接下來檸萌還將投拍《宸宮》《蔣懟懟重生記》兩部古裝劇，但從《擇天記》《九州縹緲錄》的表現(xiàn)來看，大體量古裝劇并非檸萌擅長的題材。在后續(xù)上市初期，外界對檸萌的一部分質(zhì)疑也會與此相關(guān)。

背靠大客戶騰訊視頻

高杠桿亟待上市解圍

檸萌影業(yè)常自稱具備“互聯(lián)網(wǎng)思維”，首先通過它的股東背景就能略知一二。

從A輪融資起，騰訊視頻就成了檸萌影業(yè)的股東，并于2018-2020年為該公司最大客戶、2021年上半年的第五大客戶。本次赴港上市，企鵝影視CEO孫忠懷也是檸萌影業(yè)的非執(zhí)行董事。

和騰訊視頻的密切關(guān)系，一定程度上保證了檸萌影業(yè)的收入穩(wěn)定性。此外近年與騰訊視頻合作的定制劇《全職高手》《千古玦塵》，亦豐富了檸萌影業(yè)的業(yè)務(wù)版圖。

所謂互聯(lián)網(wǎng)思維也體現(xiàn)在檸萌影視的內(nèi)容產(chǎn)出方面。比如時隔兩年重啟的《小歡喜2022》，某種程度上也順應(yīng)了許多觀眾對劇中角色“凡英CP”的呼聲。

檸萌此前也開展過藝人經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。但在去年2月，檸萌剝離了藝人經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)板塊的萌揚(yáng)文化，更專注于內(nèi)容開發(fā)。

（檸萌影業(yè)版權(quán)劇制作流程圖）

事實(shí)上，檸萌影業(yè)曾一度釋出布局綜藝、進(jìn)軍電影圈的消息，但去年只上線了一部網(wǎng)絡(luò)電影《怪物先生》?？赡苁且庾R到自身集中在劇集領(lǐng)域的優(yōu)勢，檸萌影業(yè)的集中式打法也體現(xiàn)在2020最新片單中：除了正常體量的待播劇集外，院線電影、網(wǎng)絡(luò)電影均缺席，取而代之的是《獵罪圖鑒》《中頭獎》等短劇。

作為內(nèi)容廠牌，檸萌影業(yè)近年收縮戰(zhàn)線專攻劇集，尤其是優(yōu)勢的版權(quán)劇、現(xiàn)代都市劇，到底是集中火力強(qiáng)化優(yōu)勢，還是說明其業(yè)務(wù)和能力的局限性？這是檸萌需要向投資者論證的要點(diǎn)。

反觀老牌影視公司華策、歡瑞、慈文，兼顧線上線下、電影劇集、內(nèi)容營銷與藝人經(jīng)紀(jì)，拓展了收入來源，代價是作品品質(zhì)波動。而有著《偽裝者》《瑯铘榜》等口碑佳作傍身的正午陽光，近年來也在憑借《山海情》《大江大河》等年代劇拓寬題材“舒適圈”。

進(jìn)一步對比檸萌影業(yè)和其他上市影視公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，數(shù)娛君發(fā)現(xiàn)了一些值得注意的信息。

從下表可看出，在主營業(yè)務(wù)表現(xiàn)方面，“電視劇第一股”華策營收高達(dá)22.1億，和檸萌影業(yè)同年成立、有劉詩詩等知名藝人參股的稻草熊娛樂營收也達(dá)到了近10億，檸萌影業(yè)的5.6億營收算中規(guī)中矩，但1.8億的凈利潤高于稻草熊，僅次于華策，毛利率也高達(dá)52.9%，即便和A股上市影視公司相比也處于相對良好的水平。

由于背負(fù)著巨額優(yōu)先股“負(fù)債”，檸萌影業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高得驚人（125.9%）、流動比率在五家劇集公司里墊底，但卻并不妨礙其經(jīng)營活動現(xiàn)金流量充?！习肽隀幟冉?jīng)營性現(xiàn)金流有2.2億，僅次于華策。

同時，檸萌影業(yè)的應(yīng)付賬款在五家中最低，主要是因?yàn)槠渫ǔＷ鳛樽约野鏅?quán)劇的主控方，僅將版權(quán)劇的播映權(quán)許可給客戶，且保留所有其他合法權(quán)利，包括IP改編權(quán)及許可權(quán)。

但風(fēng)險也并非不存在。

如果《小敏家》等重點(diǎn)劇集不能及時上線，或者《獵罪圖鑒》等肩負(fù)著轉(zhuǎn)型使命的作品因題材敏感不能播出，都會對檸萌的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生直接影響。畢竟，6.3億元的存貨（含制作完成、拍攝中等階段的作品）對這家輕體量的公司而言不是小數(shù)目。

而從4.2億元的應(yīng)收賬款和104天的賬齡可見，檸萌影業(yè)面臨的“催賬”壓力并不比其他四家低。

綜上，檸萌影業(yè)在下一招險棋：以股東們的優(yōu)先股為資金底盤，試圖用高品質(zhì)、IP系列化的內(nèi)容吸引資本市場的興趣。而在這些投資人眼中，檸萌影業(yè)亦是一家特殊的影視公司，階段性的成功案例讓他們愿意暫時接受當(dāng)下的債務(wù)風(fēng)險，一賭它的未來。

轉(zhuǎn)戰(zhàn)香江

能否沖破“10元股”魔咒？

影視股普遍不到10元已成市場常態(tài)，大部分影視股年初至今都有不同程度的跌幅，可謂愁云慘淡。

蘇曉創(chuàng)立檸萌影業(yè)后不久，曾和數(shù)娛君有過一次關(guān)于“上市”設(shè)想的交流。

“上市作為工具、作為手段，是肯定要的?！碧K曉認(rèn)為，上市帶來的變化是融資方便、成本更低。特別重要的就是，上市后有利于公司吸引人才，“我們這個行業(yè)最核心的就是靠人，你給了人家期權(quán)還得要上市才有價值，否則也沒什么意義。”

蘇曉清楚，無論在影視公司的版權(quán)開發(fā)還是全球發(fā)行過程中，資本并不能直接為公司帶來這些能力，“但資本進(jìn)來之后會進(jìn)行整合”。

其聆訊資料集稱，本次募集資金主要用于：進(jìn)一步擴(kuò)展IP庫、制作版權(quán)劇、開拓新興商機(jī)（包括但不限于短視頻中劇集角色賬號的開發(fā)和商業(yè)化、內(nèi)容營銷和廣告的開發(fā)與商業(yè)化以及非視頻娛樂媒體的IP延伸）、尋求戰(zhàn)略投資和收購機(jī)會（譬如IP開發(fā)平臺與下游業(yè)務(wù)）等。

現(xiàn)階段，檸萌影業(yè)手里掌握著《小宅門》《月明千里》等8個小說、劇集IP改編權(quán)，部分包括電影及電視劇權(quán)利，其中《丹尼海格》明年4月到期，無形之中加重了這次赴港上市的緊迫感。

（檸萌影業(yè)目前掌握的IP改編權(quán)）

除此之外，檸萌影業(yè)強(qiáng)調(diào)“人塑內(nèi)容，內(nèi)容塑人”，注重人才和內(nèi)容的雙向“互哺”。雖然現(xiàn)階段內(nèi)容制作加研發(fā)方面的人才儲備量和上市公司稻草熊基本持平，但考慮到檸萌影業(yè)將招聘計劃基本放在90后群體中，同時要求高學(xué)歷，也就意味著人才激勵和培訓(xùn)需要持續(xù)大量的資金。此外，90后、高學(xué)歷人才，是否就意味著對影視市場的洞察更加準(zhǔn)確？

和初創(chuàng)時期相比，經(jīng)過這些年的實(shí)戰(zhàn)，檸萌影業(yè)的優(yōu)勢得到了市場和業(yè)內(nèi)廣泛認(rèn)可，但其劣勢也被進(jìn)一步放大。至于其后續(xù)在港上市，機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的港股資本會否買賬，將關(guān)系著未來更多內(nèi)地內(nèi)容公司的上市路徑選擇。