《投資者網(wǎng)》喬丹    編輯  吳悅

歷時(shí)近九個(gè)月，期間因溢價(jià)11倍收購(gòu)等問(wèn)題，被上交所質(zhì)疑是否存在不當(dāng)利益傾斜或輸送，就在近期，晶豐明源（688368.SH）對(duì)南京凌鷗創(chuàng)芯電子有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“南京凌鷗”）的資產(chǎn)重組交易以終止收尾。

在公司于3月21日就終止資產(chǎn)重組事項(xiàng)召開(kāi)的投資者說(shuō)明會(huì)上，公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理胡黎強(qiáng)表示，由于近期市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生較大變化，為了更好體現(xiàn)公司價(jià)值、維護(hù)公司和投資者利益，公司經(jīng)過(guò)審慎考慮并與交易對(duì)方協(xié)商后，決定終止本次重組事項(xiàng)。

二級(jí)市場(chǎng)方面，公司股價(jià)在重組方案發(fā)布后的首個(gè)交易日，即2021年7月5日直沖漲停板，此后股價(jià)一路上揚(yáng)，至7月29日已漲至580元/股，當(dāng)月漲幅超70%。此后股價(jià)開(kāi)始震蕩下跌，至2022年3月18日宣告終止重組的當(dāng)天，已跌至207.82元/股。

今年以來(lái)，晶豐明源的股價(jià)持續(xù)低迷，并逐漸跑輸半導(dǎo)體行業(yè)指數(shù)。在公司發(fā)布業(yè)績(jī)大增的2021年度報(bào)告前后，股價(jià)在短暫上漲后續(xù)而下跌，截至3月30日收盤(pán)，報(bào)收194.98元/股，目前總市值為120.95億元，較去年7月29日的峰值，已跌去約240億元。

11倍高溢價(jià)重組終止

晶豐明源是電源管理驅(qū)動(dòng)類(lèi)芯片設(shè)計(jì)企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為模擬半導(dǎo)體電源管理類(lèi)芯片的設(shè)計(jì)、研發(fā)與銷(xiāo)售。公司現(xiàn)有產(chǎn)品為L(zhǎng)ED照明驅(qū)動(dòng)芯片、電機(jī)驅(qū)動(dòng)芯片、AC/DC電源芯片等。據(jù)開(kāi)源證券2021年8月研報(bào)，公司在LED照明驅(qū)動(dòng)方面的市占率全球第一。

南京凌鷗主要產(chǎn)品為電機(jī)控制領(lǐng)域MCU芯片，下游客戶(hù)為家用電器、電動(dòng)車(chē)輛、電動(dòng)工具、工業(yè)控制等領(lǐng)域廠商。二者同屬于集成電路設(shè)計(jì)行業(yè)，產(chǎn)業(yè)鏈上游包括芯片制造、封裝測(cè)試等上游制造，產(chǎn)業(yè)鏈下游終端包括各類(lèi)電子元器件、電子設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)。

根據(jù)曾經(jīng)的收購(gòu)草案，晶豐明源曾擬向李鵬等14名南京凌鷗原股東，以217.8元/股發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買(mǎi)其持有的南京凌鷗95.75%股權(quán)，交易價(jià)格為6.13億元。另外擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金不超過(guò)1.94億元用于交易現(xiàn)金對(duì)價(jià)。

截至評(píng)估基準(zhǔn)日2021年6月30日，南京凌鷗股東全部權(quán)益的評(píng)估價(jià)值為6.4億元，與其賬面價(jià)值5183萬(wàn)元相比，評(píng)估增值5.9億元，增值率為1143%。

在業(yè)績(jī)承諾上，采用三年累計(jì)考核方式，要求南京凌鷗2021年、2022年和2023年累積實(shí)現(xiàn)的扣非凈利潤(rùn)不低于1.6億元，如果三年累積凈利潤(rùn)數(shù)不足承諾凈利潤(rùn)數(shù)之和的90%，則觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償義務(wù)，合計(jì)承擔(dān)的業(yè)績(jī)承諾金額占本次交易作價(jià)的13.32%。

但結(jié)合南京凌鷗實(shí)際及預(yù)測(cè)的盈利能力來(lái)看，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾面臨不小的壓力，其在2019年處于虧損狀態(tài)，2020年、2021年的營(yíng)收則分別為2695萬(wàn)元、9156萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為172萬(wàn)元、2142萬(wàn)元。

晶豐明源對(duì)南京凌鷗的這起收購(gòu)，在重組草案公布后，經(jīng)歷了上交所的一連番質(zhì)疑，上交所對(duì)這筆交易業(yè)績(jī)承諾的合理性、交易公允性等方面進(jìn)行了問(wèn)詢(xún)，詢(xún)問(wèn)其是否存在不當(dāng)利益傾斜或輸送。

目前，這筆交易已被按下終止鍵，而就是否還會(huì)再談收購(gòu)該公司的事宜，公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理胡黎強(qiáng)在說(shuō)明會(huì)上表示，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，公司承諾自相關(guān)公告披露之日起一個(gè)月內(nèi)，不再籌劃重大資產(chǎn)重組。后續(xù)公司將根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境、雙方發(fā)展戰(zhàn)略及經(jīng)營(yíng)情況等因素再進(jìn)行判斷。

業(yè)績(jī)多年增長(zhǎng)緩慢

就上述收購(gòu)事宜，多家券商曾表示在經(jīng)營(yíng)層面會(huì)對(duì)公司起到協(xié)同作用，推動(dòng)其由電源芯片廠商發(fā)展成應(yīng)用方案型廠商。

開(kāi)源證券認(rèn)為，借助南京凌鷗的技術(shù)積累，晶豐明源可將已有的電機(jī)驅(qū)動(dòng)應(yīng)用于更多樣的場(chǎng)景。

民生證券認(rèn)為，南京凌鷗的MCU業(yè)務(wù)將為公司打造新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，增強(qiáng)變頻吊扇燈及變頻家電產(chǎn)品協(xié)同，并將擴(kuò)展公司在電動(dòng)車(chē)輛、伺服控制、電動(dòng)工具等細(xì)分市場(chǎng)的芯片研發(fā)能力。

而此次重組終止，意味著公司拓展業(yè)務(wù)至其他領(lǐng)域的腳步暫時(shí)停滯，而回看公司最近幾年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，雖然產(chǎn)品擁有著不錯(cuò)的市占率，但營(yíng)收及凈利潤(rùn)增幅多年處在增長(zhǎng)緩慢的狀態(tài)。

2016年至2020年，公司的營(yíng)收維持在10億元上下，凈利潤(rùn)則多年在1億元以下徘徊，營(yíng)收年復(fù)合增速為18%，凈利潤(rùn)年復(fù)合增速為24%。至2021年，公司業(yè)績(jī)有了較大幅度的上漲，營(yíng)收23億元，凈利潤(rùn)為6.8億元，分別同比增108.7%、883.7%。不過(guò)，這兩項(xiàng)指標(biāo)的增長(zhǎng)，系在上游產(chǎn)能緊張下游需求旺盛的大環(huán)境下，公司對(duì)主要產(chǎn)品LED照明驅(qū)動(dòng)芯片進(jìn)行提價(jià)，整體上量?jī)r(jià)齊升所致。

市場(chǎng)的供需失衡給公司多年趨于平穩(wěn)的業(yè)績(jī)注入了一劑強(qiáng)心針，但能持續(xù)多久，尚不可知。公司亦在財(cái)報(bào)中作出了風(fēng)險(xiǎn)提示，認(rèn)為隨著上游產(chǎn)能供給逐步增加，未來(lái)市場(chǎng)供需再度恢復(fù)平衡后，公司現(xiàn)有產(chǎn)品存在降價(jià)及產(chǎn)品毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)。

晶豐明源所處的集成電路產(chǎn)業(yè)，是典型的資本、技術(shù)和人才密集型產(chǎn)業(yè)，設(shè)備和研發(fā)費(fèi)用十分龐大，需要不斷投入巨額資金和大量人力，具有明顯的規(guī)模經(jīng)濟(jì)特征。而公司經(jīng)營(yíng)采用的是Fabless（無(wú)晶圓廠的設(shè)計(jì)公司）輕資產(chǎn)模式，加之公司在年報(bào)中也表示，其將保持研發(fā)投入，不斷推出技術(shù)領(lǐng)先、具有優(yōu)勢(shì)的新產(chǎn)品。那么，公司在研發(fā)方面的投入如何？

根據(jù)財(cái)報(bào)，2016年-2019年，公司每年的研發(fā)費(fèi)用均不超過(guò)1億元，占總營(yíng)收的比例都在8%上下，至2020年開(kāi)始有所增加，2020年及2021年的研發(fā)占比分別為14%、13%。整體來(lái)看，公司的研發(fā)投入高于國(guó)內(nèi)平均水平。根據(jù)方正證券2021年10月21日發(fā)布的研究報(bào)告，從整條產(chǎn)業(yè)鏈研發(fā)投入來(lái)看，中國(guó)110家半導(dǎo)體公司合計(jì)研發(fā)投入資金達(dá)到近6623億元，大陸30家設(shè)計(jì)公司平均研發(fā)投入比例約11%，相較美國(guó)27%的平均水平有較大差距。

持續(xù)的研發(fā)投入也帶來(lái)了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級(jí)。近些年來(lái)，公司持續(xù)推進(jìn)AC/DC、DC/DC方面的業(yè)務(wù)。其中，在AC/DC內(nèi)置電源業(yè)務(wù)上，公司成功開(kāi)發(fā)15顆新產(chǎn)品，目前在美的商用冰箱、創(chuàng)維洗衣機(jī)和重要板卡廠（麥格米特）空調(diào)等項(xiàng)目上成功量產(chǎn)，小家電應(yīng)用在九陽(yáng)（SN）和天喜的空氣炸鍋等項(xiàng)目上也成功批量生產(chǎn)。

在AC/DC外置電源業(yè)務(wù)上，公司完成了20W手機(jī)快充原邊控制芯片及副邊同步整流芯片的研發(fā)，并已推向市場(chǎng)，65W快充產(chǎn)品也完成預(yù)研，即將進(jìn)入公司內(nèi)部測(cè)試階段。

在DC/DC電源管理業(yè)務(wù)方面，公司集中研發(fā)資源在CPU/GPU供電的大電流DC/DC領(lǐng)域，已研發(fā)出數(shù)字多相控制器，率先獲得國(guó)產(chǎn)突破，并向英偉達(dá)等國(guó)際龍頭送樣。

不過(guò)，公司的電源管理產(chǎn)品雖然取得了不錯(cuò)的成績(jī)，但從營(yíng)收結(jié)構(gòu)來(lái)看，大部分收入仍來(lái)源于LED照明驅(qū)動(dòng)芯片，2021年，這類(lèi)業(yè)務(wù)占營(yíng)收的比重超過(guò)92%，而這部分業(yè)務(wù)在未來(lái)恐面臨降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

目前，在外延并購(gòu)終止的情形下，及時(shí)推廣新產(chǎn)品，盡快打造出第二條增長(zhǎng)曲線，或是晶豐明源抵御潛在風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑之一。（思維財(cái)經(jīng)出品）■