五次沖擊之后，燕之屋終于登陸資本市場。

12月12日，廈門燕之屋燕窩產(chǎn)業(yè)股份有限公司（燕之屋，01497.HK）在港交所掛牌交易，正式摘得“燕窩第一股”稱號，12日股價(jià)一度高開，但截至收盤平收，報(bào)9.7港元，市值45億港元。

根據(jù)12月11日燕之屋公布的配發(fā)結(jié)果，公司全球發(fā)售3200萬股，香港公開發(fā)售占40%，國際配售占60%。最終發(fā)售價(jià)為每股9.7港元，全球發(fā)售凈籌約2.56億港元。其中，香港公開發(fā)售部分認(rèn)購額為83.63倍，國際發(fā)售部分認(rèn)購額為1.27倍。燕之屋此次所募資金約10%將用于研發(fā)活動，以擴(kuò)大產(chǎn)品組合及豐富產(chǎn)品功能；約25%將用于擴(kuò)大及鞏固銷售網(wǎng)絡(luò)；約15%用于加強(qiáng)品牌建設(shè)及營銷推廣力度；約35%將用于加強(qiáng)供應(yīng)鏈管理能力；約5%用于加強(qiáng)數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施；約10%用作營運(yùn)資金及其他一般公司用途。

燕之屋凈利潤不及營銷費(fèi)用

燕之屋創(chuàng)立于1977年，主要從事研發(fā)、生產(chǎn)和銷售燕窩產(chǎn)品。其生產(chǎn)售賣的產(chǎn)品組合主要包括純燕窩產(chǎn)品、“燕窩+”產(chǎn)品及“+燕窩”產(chǎn)品三種產(chǎn)品類別。截至2022年，公司共有250個SKU?；仡櫻嘀莸纳鲜兄?，可以說頗為曲折，前后歷時(shí)超12年。

1977年，黃健從新加坡歸國后創(chuàng)立了燕窩專營企業(yè)“廈門市雙丹馬實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司”并開始在中國銷售燕窩產(chǎn)品。2011年，燕之向港股市場提交了上市申請，但由于陷入“毒血燕”的輿情旋渦，上市失敗。2021年，燕之屋再度赴港IPO，卻再遭失利。同年年底，燕之屋轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股，卻收到證監(jiān)會長達(dá)2萬多字的回復(fù)意見，要求其說明規(guī)范性問題、信息披露問題、其他問題共計(jì)57個問題。2022年9月，2022年9月，燕之屋主動撤回了IPO申報(bào)申請。在招股書中，燕之屋透露，由于整體A股審批程序持續(xù)存在不確定性，考慮到公司未來的業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃及在港上市可為公司提供獲取境外資本的國際平臺，公司決定尋求港股IPO。2023年6月，燕之屋再度向港股遞交招股書，并成功闖關(guān)。

根據(jù)招股書披露的股權(quán)結(jié)構(gòu)，燕之屋共有23位股東。其中，廈門雙丹馬、黃健、鄭文濱、李有泉、金燕騰飛有限合伙和薛鳳英為一組控股股東，持股共計(jì)41.40%。其中，黃健及其子黃俊豪分別持有廈門雙丹馬90%及10%的股權(quán)。金燕騰飛有限合伙為燕之屋的雇員激勵股份平臺，其普通合伙人為黃健，有限合伙人為雇員激勵計(jì)劃項(xiàng)下的承授人。薛鳳英則為鄭文濱配偶。

2022年，證監(jiān)會曾在回復(fù)文件中要求燕之屋說明報(bào)告期內(nèi)銷售費(fèi)用構(gòu)成，廣告宣傳費(fèi)金額及占比，廣告宣傳費(fèi)占同期營業(yè)收入的比例。并詢問燕之屋是否通過降低產(chǎn)品單價(jià)促銷、大量廣告營銷支撐業(yè)績。

營銷費(fèi)用占比過高一直是市場質(zhì)疑燕之屋業(yè)績的主要原因。

招股書披露的信息顯示，2020年、2021年、2022年及2023年前5個月，燕之屋實(shí)現(xiàn)營收13.01億元、15.07億元、17.30億元以及7.83億元。

但高額的收入并未給燕之屋帶來高額的凈利潤。2020年、2021年、2022年及2023年前5個月，燕之屋的凈利潤僅分別為1.23億元、1.72億元、2.06億元及1.01億元；凈利潤率分別為9.5%、11.4%、11.9%及12.8%。

近年來，燕之屋邀請劉嘉玲、林志玲、趙麗穎、金晨等作為歷年代言人。高額營銷費(fèi)用之下，利潤空間被大量吞噬。招股書顯示，廣告及推廣費(fèi)占據(jù)了銷售及經(jīng)銷開支的最大組成部分，分別占2020年、2021年、2022年以及2023年前5個月總銷售及經(jīng)銷開支的74.3%、67.4%、64.8%及60.0%，廣告及推廣費(fèi)分別為2.36億元、2.69億元、3.26億元、1.25億元。對比之下可以發(fā)現(xiàn)，燕之屋的凈利潤還不及公司的廣告營銷費(fèi)用。

而從產(chǎn)品類別來看，燕之屋主力產(chǎn)品“碗燕”的營收占比在四成左右。2020年至2022年以及2023年前5個月，“碗燕”分別銷售343.09萬碗、385.55萬碗、386.83萬碗、159.69萬碗，實(shí)現(xiàn)收入5.59億元、6.61億元、6.73億元及2.83億元，增勢略顯疲態(tài)。

相比之下，燕之屋近年推出的“鮮燉燕窩”銷量增速更佳，同期分別銷售594.33萬瓶、811.66萬瓶、894.16萬瓶、406.63萬瓶，實(shí)現(xiàn)收入3.21億元、4.23億元、4.85億元及2.15億元。不過，招股書表示，鮮燉燕窩及干燕窩的毛利不及碗燕和冰糖官燕。

而從地域來看，盡管燕之屋表示已建立起覆蓋全國幾乎所有省級行政區(qū)的全國性線下銷售網(wǎng)絡(luò)。但從線下銷售收入結(jié)構(gòu)來看，大部分的線下收入仍集中在一線、新一線以及二線城市，且其他城市線下銷售額占比逐年遞減，分別為30.3%、28.6%、27.4%和25.2%。

國內(nèi)燕窩賽道競爭加劇

盡管燕之屋以國內(nèi)“燕窩第一股”的身份成功上市港交所，但國內(nèi)已經(jīng)不乏同類品牌?！?021-2022年度燕窩行業(yè)白皮書》顯示，近十年來，燕窩行業(yè)企業(yè)數(shù)量持續(xù)增加，2015年到2019年，燕窩注冊企業(yè)數(shù)量激增，其中2018年新增數(shù)量最多，達(dá)1556家。

如今國內(nèi)燕窩行業(yè)，除了小仙燉、正典燕窩、燕安居、燕府、熹焱燕窩、樓上燕窩等燕窩品牌，同仁堂、東阿阿膠等老牌藥企也推出了自己的燕窩產(chǎn)品。

上市之后的燕之屋，又該如何與其他同類品牌競爭？

在燕之屋招股書“中國燕窩市場進(jìn)入壁壘分析”一節(jié)中，燕之屋表示，技術(shù)是參與者尋求進(jìn)入中國燕窩行業(yè)的基本障礙。領(lǐng)先參與者已憑藉多年的經(jīng)驗(yàn)取得產(chǎn)品研發(fā)及加工方面的專利技術(shù)，且與研究機(jī)構(gòu)合作，在行業(yè)專業(yè)知識方面具備強(qiáng)大的先發(fā)優(yōu)勢。 

但和燕之屋自身的判斷不同，安信國際近日發(fā)布的一份研報(bào)認(rèn)為，燕之屋的弱項(xiàng)與風(fēng)險(xiǎn)之一恰在于：行業(yè)競爭激烈，進(jìn)入門檻較低，產(chǎn)品同質(zhì)化程度較高，需要依賴銷售網(wǎng)絡(luò)和品牌。

從燕之屋自身披露的信息來看，2020年至2022年，燕之屋的研發(fā)開支分別為1767.9萬元、1898.2萬元和2432.0萬元，占比不足總營收的2%。

產(chǎn)品類別上，各品牌銷售的燕窩類產(chǎn)品極為相似，除了燉燕窩之外，還有燕窩粥等衍生產(chǎn)品。價(jià)格方面的差別也不大。電商平臺顯示，小仙燉鮮燉燕窩45克裝28瓶券后價(jià)2052元，而燕之屋鮮燉燕窩45克裝28瓶券后價(jià)則為1761.76元，相差不到300元，單瓶差價(jià)在10元左右。

其實(shí)，在2022年證監(jiān)會回復(fù)的文件中，就曾要求燕之屋補(bǔ)充回答，“小仙燉”等品牌興起，對行業(yè)及公司業(yè)務(wù)發(fā)展的影響以及公司的核心競爭能力和競爭優(yōu)勢的問題。

招股書顯示，截至2023年5月31日，燕之屋全國共有線下經(jīng)銷商214名，門店705家，其中自營門店91家，經(jīng)銷商門店614家。線上渠道方面，燕之屋在京東、天貓、抖音等主流電商或社交媒體平臺上擁有23家自營網(wǎng)店及13家經(jīng)銷商網(wǎng)店，共計(jì)36家網(wǎng)店。