自年初暫停的公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣操作重啟在即。

中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)潘功勝10月27日在2025金融街論壇年會(huì)上表示，目前，債市整體運(yùn)行良好，中國(guó)人民銀行將恢復(fù)公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣操作。

去年，央行落實(shí)中央金融工作會(huì)議部署，在二級(jí)市場(chǎng)開(kāi)始國(guó)債買(mǎi)賣操作，2024年8月到12月合計(jì)凈買(mǎi)入規(guī)模1萬(wàn)億元，2025年1月，鑒于政府債券市場(chǎng)持續(xù)供不應(yīng)求，央行暫停開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)入操作，并表示后續(xù)將視國(guó)債市場(chǎng)供求狀況擇機(jī)恢復(fù)。

潘功勝在論壇上表示，國(guó)債買(mǎi)賣操作是豐富貨幣政策工具箱、增強(qiáng)國(guó)債金融功能、發(fā)揮國(guó)債收益率曲線定價(jià)基準(zhǔn)作用、增進(jìn)貨幣政策與財(cái)政政策相互協(xié)同的重要舉措，也有利于我國(guó)債券市場(chǎng)改革發(fā)展和金融機(jī)構(gòu)提升做市定價(jià)能力。

綜合多家機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)，央行在此時(shí)點(diǎn)恢復(fù)國(guó)債買(mǎi)賣操作，有利于支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和加強(qiáng)同財(cái)政之間的協(xié)同，同時(shí)也為呵護(hù)年底金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性充裕提供了保障。

加強(qiáng)財(cái)政與貨幣政策的協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)四季度流動(dòng)性投放靈活性

今年初，考慮到債券市場(chǎng)供求不平衡壓力較大、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有所累積，央行在公開(kāi)市場(chǎng)暫停了國(guó)債買(mǎi)賣，潘功勝昨日表示，目前債市整體運(yùn)行良好。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明指出，年末財(cái)政增量落地，貨幣配合財(cái)政必要性抬升。潘功勝演講提及年初國(guó)債供不應(yīng)求是暫停操作的主要邏輯，而今年前三季度國(guó)債凈融資節(jié)奏整體大于去年同期水準(zhǔn)，且政府債發(fā)行利率相較于年初低位明顯抬升。10月17日，財(cái)政部在新聞發(fā)布會(huì)上宣布，中央財(cái)政從地方政府債務(wù)結(jié)存限額中安排5000億元下達(dá)地方。伴隨地方債發(fā)行壓力抬升，央行選擇恢復(fù)國(guó)債買(mǎi)賣，也是配合財(cái)政端增量發(fā)力，壓降地方政府融資成本。

國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園在研報(bào)中指出，本次央行重啟國(guó)債買(mǎi)賣，體現(xiàn)了財(cái)政與貨幣政策的協(xié)同效應(yīng)加強(qiáng)，也有助于穩(wěn)利率、穩(wěn)預(yù)期。同時(shí)，長(zhǎng)端國(guó)債收益率調(diào)整、短端國(guó)債與資金利率倒掛程度緩解等，也為重啟國(guó)債買(mǎi)賣提供了較好的利率環(huán)境。近期股市走強(qiáng)、基金費(fèi)率改革等因素，加大了債市調(diào)整壓力，央行重啟國(guó)債買(mǎi)賣也有穩(wěn)利率的考量。

市場(chǎng)預(yù)期，恢復(fù)公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣操作，將增加四季度流動(dòng)性投放靈活性。

明明表示，年初國(guó)債買(mǎi)賣暫停后，今年央行中長(zhǎng)期流動(dòng)性供給主要依靠買(mǎi)斷式逆回購(gòu)和MLF操作，后續(xù)時(shí)段兩類工具到期壓力較大。演講提及“實(shí)踐中，人民銀行根據(jù)基礎(chǔ)貨幣投放需要，兼顧債券市場(chǎng)供求和收益率曲線形態(tài)變化等情況，靈活開(kāi)展國(guó)債買(mǎi)賣雙向操作”，央行買(mǎi)賣國(guó)債作為長(zhǎng)期流動(dòng)性的主要供給方式之一，在其余工具到期續(xù)作壓力較大的背景下，也為呵護(hù)年底金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性充裕提供了保障。

國(guó)金證券固定收益團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，恢復(fù)國(guó)債買(mǎi)賣可以增強(qiáng)央行流動(dòng)性投放工具的靈活性。四季度到春節(jié)期間通常是市場(chǎng)流動(dòng)性容易波動(dòng)的時(shí)段，而國(guó)債買(mǎi)賣可以作為中長(zhǎng)期流動(dòng)性管理工具，將有助于央行獲得更加靈活的資金面調(diào)節(jié)能力，應(yīng)對(duì)流動(dòng)性波動(dòng)和確保金融市場(chǎng)穩(wěn)定。近期來(lái)看，10月下旬通常是資金季節(jié)性易收緊的窗口，在此階段增加流動(dòng)性投放工具，也有助于平穩(wěn)資金面。

重啟后短期大概率仍以凈買(mǎi)入為主

在公開(kāi)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣操作官宣即將恢復(fù)后，操作規(guī)模和操作久期引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

申萬(wàn)宏源證券指出，考慮到經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能偏弱對(duì)于社會(huì)信用擴(kuò)張起到約束作用，當(dāng)前政府信用擴(kuò)張是支撐經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重要引擎。因此，作為財(cái)政擴(kuò)張的廣義“交易對(duì)手方”，央行買(mǎi)賣國(guó)債工具短期大概率仍然以凈買(mǎi)入投放中長(zhǎng)期流動(dòng)性為主。但買(mǎi)賣國(guó)債這一工具本身既可以買(mǎi)也可以賣，也是收益率曲線調(diào)控的方式，未來(lái)會(huì)否賣債也要看實(shí)際需要。

熊園指出，操作規(guī)模上來(lái)看，凈買(mǎi)入仍是大方向，考慮到政府債券發(fā)行，疊加MLF、買(mǎi)斷式逆回購(gòu)到期，年內(nèi)仍存在一定流動(dòng)性缺口，短期買(mǎi)入規(guī)?？赡艹A(yù)期。7月以來(lái)政府債券加快發(fā)行，但截至10月27日尚未發(fā)行的政府債券規(guī)模仍有1.7萬(wàn)億左右。同時(shí)，11-12月MLF到期規(guī)模約1.2萬(wàn)億、買(mǎi)斷式逆回購(gòu)也將到期2.4萬(wàn)億，合計(jì)到期規(guī)模達(dá)3.6萬(wàn)億。因此，年內(nèi)整體仍存在一定流動(dòng)性缺口，央行公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)入國(guó)債規(guī)?？赡艹A(yù)期，具體需要結(jié)合MLF、買(mǎi)斷式逆回購(gòu)續(xù)作規(guī)模來(lái)確定。

方正證券預(yù)計(jì)操作規(guī)模將顯著收縮。2024年操作量達(dá)1萬(wàn)億元是為配合2萬(wàn)億元財(cái)政新發(fā)，而今年僅調(diào)增5000億元債務(wù)限額，四季度財(cái)政發(fā)行量遠(yuǎn)低于去年，預(yù)計(jì)本次重啟后凈買(mǎi)入規(guī)模將大幅下降。

操作久期上，熊園預(yù)計(jì)還是以直接“買(mǎi)短”為主、不會(huì)“賣長(zhǎng)”，“買(mǎi)長(zhǎng)”的可能性也不大。去年央行公開(kāi)市場(chǎng)買(mǎi)賣國(guó)債在久期上有兩種操作模式，一種是直接“買(mǎi)短”，另一種是“買(mǎi)短賣長(zhǎng)”。相較前者，后者“賣長(zhǎng)”的主要目的是在投放流動(dòng)性的同時(shí)調(diào)整利率曲線形態(tài)。而當(dāng)前利率曲線形態(tài)相對(duì)合理，通過(guò)“賣長(zhǎng)”調(diào)整利率曲線形態(tài)的必要性不大。買(mǎi)賣國(guó)債期限拉長(zhǎng)的可能性不大，主要有兩點(diǎn)原因：一是從收益的角度來(lái)看，短久期品種更容易把控?fù)p益，能避免在國(guó)債買(mǎi)賣的過(guò)程中承擔(dān)較大虧損；二是從政策靈活性的角度來(lái)看，短期限的流動(dòng)性投放也更有利于央行調(diào)整流動(dòng)性投放節(jié)奏。

國(guó)金證券固定收益團(tuán)隊(duì)則預(yù)計(jì)，本次國(guó)債買(mǎi)賣期限結(jié)構(gòu)或與去年有差異。去年央行主要“買(mǎi)短”，使得曲線大幅陡峭化，短端波動(dòng)加劇。而本輪操作中，若買(mǎi)債結(jié)構(gòu)更加均衡，或?qū)⑵交瑢?duì)整體曲線的沖擊。