按照2023年10月中央金融工作會(huì)議提出“要充實(shí)貨幣政策工具箱，在央行公開市場操作中逐步增加國債買賣”的要求，央行于去年8月份開始在二級(jí)市場開展國債買賣，之后央行共發(fā)布了5次公告，顯示共凈買入1萬億國債，不過從央行資產(chǎn)負(fù)債表的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)年累計(jì)增持國債規(guī)模約1.35萬億。今年1月10日，央行公告宣布“鑒于近期政府債券市場持續(xù)供不應(yīng)求，中國人民銀行決定，2025年1月起暫停開展公開市場國債買入操作，后續(xù)將視國債市場供求狀況擇機(jī)恢復(fù)?！?/p>

時(shí)隔10個(gè)月后，在10月27日“2025金融街論壇年會(huì)”開幕式上，央行行長潘功勝宣布“將恢復(fù)公開市場國債買賣操作”，并明確“國債買賣”工具的使用是“雙向操作”，即該工具對于基礎(chǔ)貨幣的吞吐是靈活的。受此影響，10月27日尾盤10年期國債活躍券的收益率下行幅度曾一度超過5Bps，目前收益率在1.81%附近。

從央行在使用國債買賣工具的實(shí)踐來看，有如下政策特點(diǎn)：

首先，截至9月末，央行持有國債余額為2.22萬億，較去年底下降了6575億，由于央行在今年一直暫停國債買賣，故其持有國債余額的下降，只能是國債到期的原因，由此反映出央行開展的國債買賣以存續(xù)期較短的國債為主。

其次，與去年開展國債買賣同步，央行還啟動(dòng)了“公開市場買斷式逆回購業(yè)務(wù)”，與通過國債買賣來吞吐基礎(chǔ)貨幣不同，央行通過買斷式回購業(yè)務(wù)更側(cè)重影響銀行間市場的流動(dòng)性，而非基礎(chǔ)貨幣的投放。買斷式回購業(yè)務(wù)有存續(xù)期限，因此該工具內(nèi)嵌了自動(dòng)退出機(jī)制，即央行進(jìn)行回購操作時(shí)，投放相應(yīng)的流動(dòng)性，而當(dāng)回購到期時(shí)，流動(dòng)性就會(huì)自動(dòng)回籠。目前，該工具有兩個(gè)期限，3個(gè)月與6個(gè)月。

第三，基于國債買賣定位為基礎(chǔ)貨幣投放渠道，按照年化口徑（12個(gè)月滾動(dòng)凈增），截至9月末，央行的國債增持速度已由去年末的1.35萬億/年，降至-0.4萬億/年，該渠道對基礎(chǔ)貨幣的影響已轉(zhuǎn)為縮表狀態(tài)，同期基礎(chǔ)貨幣投放速度也降至0.7萬億/年的水平，基本已接近“適度寬松的貨幣政策”取向以來的實(shí)際底線水平。

央行增持國債與基礎(chǔ)貨幣的變化  數(shù)據(jù)來源：Wind

基于上述對央行政策工具開展的實(shí)踐觀察，隨后央行重啟國債買賣后，需要關(guān)注四點(diǎn)：

一是，央行在國債買賣與其他政策工具的組合使用情況，例如，重啟國債買賣之后，是否會(huì)調(diào)整買斷式回購工具的規(guī)模與節(jié)奏。

二是，國債買賣的雙向操作是否會(huì)落地。

三是，央行是否會(huì)對長期和超長期國債也開展買賣操作，如果會(huì)，央行如何平衡國債收益率曲線的管理。

四是，作為金融市場的“中央對手方”，央行在開展國債買賣時(shí)，在交易對手方的范圍上，是否會(huì)擴(kuò)充至非銀金融機(jī)構(gòu)。

（本文僅代表個(gè)人觀點(diǎn)）