5月8日下午，全球頂級投資人、橡樹資本創(chuàng)始人霍華德·馬克斯攜新書《周期》在上海舉辦他的中國首場公開大秀“問道·周期”，這場活動由聰明投資者主辦，澎湃新聞網(wǎng)獨家全程直播。

鵬揚基金總經(jīng)理楊愛斌在現(xiàn)場與霍華德·馬克斯進行了深度對話。

在對話中，兩人對信貸周期進行了探討，在未來，高債務(wù)是否會經(jīng)歷痛苦調(diào)整？馬克斯認(rèn)為，世界上最神秘的東西就是通脹。為何現(xiàn)在美國，十年期的國債的利率是2.5，而此前非常相似的經(jīng)濟增長率的情況下，利率是6.5？第一個，世界的央行壓低了利率，壓到了極低的水平，從而來刺激經(jīng)濟。第二，錢太多了，人們太急著想要買證券，在人們太急著要買的時候，價格就會下降。也就是說在債券的時候，利率會很低。

他判斷，未來不會有很大的加息。因為美聯(lián)儲也是猶豫不決的，不愿意加息，美國是世界上最強的經(jīng)濟體，其他的國家比美國要弱，所以也不可能加息。所以在未來加息空間不會很大?！叭绻?jīng)濟走弱，利率會進一步下降，央行會降息來讓經(jīng)濟走出疲軟，有可能你會看到（中國十年期國債利率回到）2%。”

在談到全球化的問題時，馬克斯認(rèn)為全球化極端重要，極端的有價值。有了全球化，每一個國家才能夠發(fā)揮自己的優(yōu)勢，將自己的優(yōu)勢提供給世界，從中獲利。

鵬揚基金總經(jīng)理楊愛斌與霍華德·馬克斯對話。

附：楊愛斌與霍華德·馬克斯對話實錄

楊愛斌：我是1999年開始從事中國的債券投資，到今年正好是20年。如果把周期的時間拉長一點來看，大概在2002年的時候，中國債券的十年期國債的利率就到達了2.0的位置。

我沒想到的事情是，因為中國加入了WTO，全球化的浪潮來了，一直到2017年12月，中國的十年期國債的利率居然還維持在4%以上的水平。換言之，在我從業(yè)的20年里面，大概有15年是一個長周期的債券熊市，很長，我很幸運，我還存活下來了，今天還能有機會在這里和霍華德·馬克斯先生對話。

中國的十年期國債的利率還能不能重回2.0，我們中國所有做債券的投資人，在2016年的時候都探討過這個問題，大家一度信心滿滿。因為我們的十年期國債利率一度到了大概2.6左右的水平。很多人都說職業(yè)生涯只剩下60個BP了，是不是要考慮去做個滴滴的打車的司機，當(dāng)時我們很多人都是這么想的。

但沒想到，因為中國監(jiān)管的原因，債券市場的去杠桿，很快我們的債券利率又重新回到了一個比較高的位置。所以今天，我也希望能從馬克斯先生這里得到答案，看未來，我們的利率還能不能有機會重新回到2.0。

我首先想問第一個問題，因為我看了您的新書《周期》，篇幅最大的一篇竟然是討論信貸周期，所以我的第一個問題想問一下短期您對信貸周期的看法。因為我們看了2008年金融危機之后，大家都在討論去杠桿的問題。但是我沒想到的是，到今天為止，如果把全世界所有的國家作為一個合并項來看，全球的債務(wù)和GDP之比居然創(chuàng)了歷史的新高。而利率的水平總的來說是一個大幅的下降的過程。

所以我就想問，你覺得未來信貸周期會是在什么樣的位置？我們這么高的債務(wù)，到底是通過一場通貨膨脹來消除，還是通過一個痛苦的調(diào)整，通貨緊縮，來讓債務(wù)的周期回歸到正常，這個對我們來說非常非常的重要。謝謝。

霍華德·馬克斯：感謝。有太多很難的問題了，你剛才說到很多很難的問題，我認(rèn)為世界上最神秘的東西就是通脹，你問到了會不會通過很高的通脹來解決這個問題，會不會有很多的債務(wù)，或者是會有通貨緊縮？沒有人可以回答。你也知道，今天在美國，十年期的國債的利率是2.5，在2005、2006、2007年，非常相似的經(jīng)濟增長率的情況下，利率是6.5。

為什么今天是2.5，當(dāng)時是6.5？我覺得沒有人能夠解釋，我覺得沒有很好的解釋。當(dāng)然也有幾個原因，第一個，世界的央行壓低了利率，壓到了極低的水平，從而來刺激經(jīng)濟。第二，錢太多了，人們太急著想要買證券，在人們太急著要買的時候，價格就會下降。也就是說在債券的時候，利率會很低。很多的國家預(yù)期是非常負(fù)面的，尤其是歐洲，他們的增長前景非常糟糕，也非常悲觀，我指的是歐洲，經(jīng)濟活力、政治穩(wěn)定都是這樣子。

關(guān)鍵是在歐洲，人們不會說這是我的錢，你給我多少利率來借錢，他們會說你能不能幫我把這個錢存起來，我給你一個保管費，也就是說，在歐洲把錢存掉的人拿到的是負(fù)利率，要給別人錢，因為他們對于經(jīng)濟的未來太悲觀了?，F(xiàn)在同時在發(fā)生很多事情，會不會有高通脹或者是通縮，這是完全難以預(yù)測的，在大多數(shù)的時候，我認(rèn)為會和之前差不多。

在過去兩年，我們看到美聯(lián)儲想要加息，要利率接近正常水平，然后美聯(lián)儲就會有政策工具，如果碰到衰退就可以降息，但是市場給出了一個壓力，四季度的時候市場特別弱，其中的一個原因就是人們不希望央行加息，所以美聯(lián)儲就退了一步，說要做QT（量化緊縮）。美聯(lián)儲也是猶豫不決的，不愿意加息，美國是世界上最強的經(jīng)濟體，其他的國家比美國要弱，所以也不可能加息。所以在未來加息空間不會很大。如果經(jīng)濟走弱，利率會進一步下降，央行會降息來讓經(jīng)濟走出疲軟，有可能你會看到2%。

楊愛斌：事實上，剛才馬克斯先生在他的PPT里面給大家展示的那張圖，說現(xiàn)在我們的周期是在棒球的第八局。一共才九局嘛，意味著似乎周期對債券還是有利的。

時間關(guān)系我接下來想問第二個問題，因為我在春節(jié)后，非常有幸的在香港認(rèn)識了咱們的巢總，巢總一直給我分享您給客戶最新的一些備忘錄。我看到你用很大的篇幅討論民粹主義的問題。因為您的書中提到，左翼民粹主義不知道怎么去做大蛋糕，右翼民粹主義不知道怎么合理地分配蛋糕。

對我來說，我們知道這些東西，但我更想了解的是，如果民粹主義一直發(fā)展下去，會不會導(dǎo)致過去全球經(jīng)濟蓬勃發(fā)展的最重要的一個變量——全球化變成了所謂的去全球化。如果去全球化是一個趨勢，對發(fā)達經(jīng)濟體來說，資本和勞動者的分配關(guān)系，會不會重新向勞動者傾斜？那意味著資本的回報會下降，而勞動者要分到更大的蛋糕，那是不是意味著對發(fā)達的經(jīng)濟體來說，勞動效率會下來，而通脹水平會往上走，也許對資本市場來說是不利的。

反過來說，對中國這樣的新興市場的大國來說，過去我們非常受益于全球化，所以勞動者的工資大幅上漲。但是中國資本的邊際回報是在下降的。所以我們的股票市場這么多年了還在3000點以下波動！關(guān)于這個問題，我想聽聽您的觀點。謝謝。

霍華德·馬克斯：我1月份的時候?qū)懥艘环輦渫?，講到了資本主義，我說到，我認(rèn)為資本主義要為美國的成功負(fù)責(zé)。美國過去100年是世界第一強國，并不是因為我們這些人更好，我們更努力，是因為有了資本主義體制，資本主義體制是有激勵機制的，這種激勵機制能夠讓經(jīng)濟向前發(fā)展。

但問題是，資本主義并不適合所有的國家，包括美國和歐洲。在二戰(zhàn)結(jié)束以后的50年，我們看到，在大勢之下，很多經(jīng)濟發(fā)展得很好。在美國，我們說一個潮水大，所有的船都可以浮起來，可是今天增長率下降，目前的潮水沒有那么大，而且沒有讓所有的船都浮起來。

所以現(xiàn)在我們看到了經(jīng)濟不平等性要比過去更嚴(yán)重，資方的收益率更高，受過教育的人收益率更高。而對于那些只是從事簡單體力勞動的人來說，他獲得的分享非常低。這是我要講的第一個觀點。

您其實是問全球化，我認(rèn)為全球化極端重要，極端的有價值。有了全球化，每一個國家才能夠發(fā)揮自己的優(yōu)勢，將自己的優(yōu)勢提供給世界，從中獲利。比如說，我們來自于兩個不同的國家，我的國家很擅長生產(chǎn)電影，您的國家很擅長生產(chǎn)手機，你生產(chǎn)了世界需要的所有手機，我們生產(chǎn)了所有的電影，我們可以通過貿(mào)易互通有無，讓雙方獲利，因為每個人只做自己最擅長的。

可是，如果我們現(xiàn)在在兩個國家之間建立邊界，建立一個大幕，這樣，我既要生產(chǎn)電影也要生產(chǎn)手機。而我不擅長生產(chǎn)手機，而您不僅要做手機，還要做電影，電影又不是你所擅長的，整體的效率就下降，這就不好。

如果這個變成了現(xiàn)實，華盛頓的那些無謂的領(lǐng)導(dǎo)者想施加關(guān)稅壁壘，如果真的這樣，全球貿(mào)易量會下降。我們將回到各自自給自足的時代，不像過去這20年，只要從中國采購低價格的商品，因為只要中國的勞動力成本比較低，生產(chǎn)的效率比較高。

如果這樣，會使得美國的某些人找到工作，可能昨天他找不到這個工作，但是今天就能了，因為今天有一些任務(wù)將由美國本土完成，可能過去十年不是在美國本土完成的任務(wù)，當(dāng)然可能會有這個發(fā)展方向，但我不知道這些工作真的被創(chuàng)造出來，美國有多少人想做，或者說他有沒有這個技能來做。

今天的美國，很多的管理層抱怨找不到所需的工人，盡管有這個崗位，但是在美國找不到這樣的工人。即使在全球化的趨勢之下，很多管理層抱怨說我需要這個崗位，但是缺這樣的人才。