投資家

來源 l 本文綜合整理自《周期》譯者序，內(nèi)容略有刪改

作者 l 劉建位

好資產(chǎn)變成壞資產(chǎn)，壞資產(chǎn)又變成好資產(chǎn)，就是周期循環(huán)。投資成功的關(guān)鍵是懂得周期，萬事萬物皆有周期，因而周期內(nèi)肯定會(huì)有起起落落和不斷重復(fù)循環(huán)。

橡樹資本霍華德·馬克斯用《周期》一書告訴我們：做投資，你可以什么都不相信，但你必須相信周期。只要有人在，就有周期。正如馬克·吐溫的那句名言：歷史不會(huì)重演細(xì)節(jié)，過程卻會(huì)重復(fù)相似。

霍華德·馬克斯先生的著作總能給讀者以新的啟迪。投資者的思維是線性的，但經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)是有周期的。周期是創(chuàng)造和吞噬財(cái)富背后的巨大力量。成功的投資者往往能不被習(xí)慣的線性思維所左右，努力認(rèn)識(shí)、把握，甚至駕馭周期。

——繆建民

中國(guó)股票投資人都知道股神巴菲特，都喜歡讀巴菲特每年年報(bào)中給股東寫的信?？墒?，你知道巴菲特喜歡讀誰寫的信嗎？

橡樹資本霍華德·馬克斯每年都會(huì)給客戶寫幾份投資備忘錄，像巴菲特給股東寫的信一樣，分享自己對(duì)投資的思考和感悟。巴菲特說：

“我會(huì)第一時(shí)間打開郵件并閱讀的就是霍華德·馬克斯的備忘錄，我總能從中學(xué)到不少東西，他的書更是如此?！?/p>

能讓巴菲特十分關(guān)注和欣賞，霍華德·馬克斯的投資成就肯定也非同一般。

霍華德·馬克斯1946 年出生，比巴菲特小16 歲，1978 年開始投資高收益?zhèn)粗睦鴤?，是第一批垃圾債券專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。后來他又創(chuàng)立了橡樹資本， 目前管理的資產(chǎn)規(guī)模超過1 200 億美元，其中71% 是債務(wù)投資，其不良債權(quán)投資管理規(guī)模全球第一。

有一天，巴菲特建議霍華德·馬克斯把這些投資備忘錄整理成一本書：“你要是寫一本書，我會(huì)給你的書寫推薦語(yǔ)?！敝?，霍華德·馬克斯就開始整理文稿，下了很大功夫完成了《投資最重要的事》。巴菲特收到書稿，如約做了推薦：“這是一本難得一見的好書?！?/p>

之后，霍華德·馬克斯寫了第二本書《周期》。這本書只講周期，還是在他過去二十多年寫的投資備忘錄的基礎(chǔ)上整理成書，并且加入了新的思考和感悟。這本新書也得到了很多著名投資大師的推薦，其中一位是巴菲特的投資老搭檔、人稱“長(zhǎng)著兩條腿的活書架”的查理·芒格。

“《周期》這本書，告訴我們?nèi)绾螐臍v史事件中學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，從而更好地把握未來。”

人生成功三大要素，天時(shí)、地利、人和，天時(shí)排名第一。投資成功三大要素，選時(shí)、選股、配置，選時(shí)排名第一。

選時(shí)最重要的是周期，講周期最好的就是這本書?！吨芷凇分v的就是教你如何認(rèn)識(shí)周期、分析周期、應(yīng)對(duì)周期，即分別對(duì)應(yīng)著本書的三大部分：認(rèn)識(shí)周期三大規(guī)律、分析周期三類九種、應(yīng)對(duì)周期三步操作。

認(rèn)識(shí)周期三大規(guī)律

1、不走直線必走曲線

前途是光明的，道路是曲折的。任何事件的發(fā)展都不會(huì)是一條直線，而是一條起伏的曲線。市場(chǎng)周期，大漲之后必有大跌，大跌之后必有大漲。股市如海，永遠(yuǎn)是潮起又潮落。但是投資人通常只看到股市波動(dòng)，卻沒有想到其中其實(shí)存在因果關(guān)系，上漲過程積蓄著下跌的能量，并最終導(dǎo)致下跌，下跌過程中積蓄著上漲的能量，最終導(dǎo)致上漲。

2、不會(huì)相同只會(huì)相似

歷史不會(huì)重演過去的細(xì)節(jié)，歷史卻會(huì)重復(fù)相似的過程。霍華德·馬克斯解讀投資周期，漲跌的方向會(huì)重復(fù)歷史相似的模式，但漲跌的幅度不會(huì)重復(fù)歷史相似的幅度。股市總是潮起又潮落，非常相似，但潮起多高，潮落多深，次次不同。這是因?yàn)殡S機(jī)性的作用。所以周期的大趨勢(shì)，即大方向可以預(yù)測(cè)，但具體走勢(shì)，即漲跌幅度無法預(yù)測(cè)。

3、少走中間多走極端：

市場(chǎng)周期圍繞基本趨勢(shì)線或者平均線上下波動(dòng)，市場(chǎng)走到一個(gè)極端之后，總會(huì)向中心點(diǎn)回歸或者說均值回歸。但是市場(chǎng)回歸到中心點(diǎn)之后，卻并不會(huì)停留，而是繼續(xù)沖向另一個(gè)相反的極端。所以市場(chǎng)不是走到極端就是走向極端。股市只會(huì)一直潮起潮落，不是向上漲到極端，就是向下跌到極端。

但是海水潮起潮落的幅度通常很有限，并且相當(dāng)規(guī)律，偶爾遇到臺(tái)風(fēng)，巨浪滔天，其漲落幅度和持續(xù)時(shí)間難以預(yù)測(cè)。股市波動(dòng)，大牛市和大熊市如同臺(tái)風(fēng)一般威力巨大，大漲或大跌的幅度更大，持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，更加難以預(yù)測(cè)。

分析周期三類九種

大自然的周期，相當(dāng)規(guī)律。而人參與的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、企業(yè)活動(dòng)、投資活動(dòng)的周期，非常不規(guī)律，很容易走極端。因?yàn)槿诵詻Q定了這些周期要么向上走極端，要么向下走極端。要研究周期，先研究人，要研究人，先研究人性，人性的表現(xiàn)就是心理和情緒。

1、基本面周期

經(jīng)濟(jì)周期、政府調(diào)節(jié)逆周期、企業(yè)盈利周期。

經(jīng)濟(jì)周期取決于GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）周期，影響因素一是參加生產(chǎn)的總?cè)丝?，二是生產(chǎn)效率。

政府調(diào)節(jié)逆周期，其實(shí)體現(xiàn)在政府逆周期調(diào)節(jié)，熨平經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，主要依靠貨幣政策和財(cái)政政策。

企業(yè)盈利周期，從理論上講，所有企業(yè)的產(chǎn)出之和就是一個(gè)國(guó)家的 GDP，可是企業(yè)盈利波動(dòng)幅度是 GDP波動(dòng)幅度的兩三倍，甚至更大。其中的主要原因是企業(yè)使用了兩大杠桿——經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿。經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿導(dǎo)致企業(yè)銷售收入的變化幅度被放大為變化幅度更大的企業(yè)盈利。經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿水平取決于企業(yè)經(jīng)理人的決策。

2、心理周期

心理鐘擺和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度周期。

投資像硬幣的兩面，不可分離。正面是追逐利潤(rùn)，反面是承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。從追逐利潤(rùn)來講，投資人面對(duì)證券的心理和情緒就像鐘擺，在恐懼和貪婪兩個(gè)極端之間來回大幅擺動(dòng)。

證券市場(chǎng)中的情緒波動(dòng)，就像一個(gè)鐘擺的運(yùn)動(dòng)一樣。這個(gè)鐘擺來回?cái)[動(dòng)，形成一道弧線，弧線的中心點(diǎn)完美地描述了這個(gè)鐘擺的“平均”位置。但是事實(shí)上，鐘擺待在這個(gè)弧線的中心點(diǎn)位置的時(shí)間極短，一晃而過。

相反，鐘擺幾乎大部分時(shí)間都在走極端，弧線兩端各有一個(gè)極端點(diǎn)，鐘擺不是在擺向極端點(diǎn)，就是在擺離極端點(diǎn)。但是每當(dāng)鐘擺接近極端點(diǎn)的時(shí)候，不可避免的結(jié)果是，鐘擺會(huì)反轉(zhuǎn)方向擺向弧線的中心點(diǎn)，或早或晚，反正肯定會(huì)反轉(zhuǎn)。

事實(shí)上，正是鐘擺擺向極端點(diǎn)這個(gè)運(yùn)動(dòng)本身，為鐘擺后來反轉(zhuǎn)方向回歸中心點(diǎn)提供了能量。投資市場(chǎng)也形成了類似鐘擺一樣的擺動(dòng)：

從興奮到沮喪；

從為利好事件歡呼慶祝到為利空事件憂慮不安；

從價(jià)格過高到價(jià)格過低；

從貪婪到恐懼；

從樂觀到悲觀；

從風(fēng)險(xiǎn)容忍到風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避；

從信任到懷疑；

從相信未來的價(jià)值，到堅(jiān)持現(xiàn)在要有實(shí)實(shí)在在的價(jià)值；

從急于購(gòu)買到恐慌賣出。

這種從一個(gè)極端到另一個(gè)極端的擺動(dòng)現(xiàn)象，是投資世界最確定的特征，投資人心理像鐘擺一樣，很多時(shí)間都在走極端，要么走向一個(gè)極端，要么走向另一個(gè)極端，投資人很少停留在中心點(diǎn)上，很少走令人幸?？鞓返闹杏怪馈?/p>

從投資的另一面承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)來看，投資人面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也是周期性的大起大落，從過度風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避到過度風(fēng)險(xiǎn)容忍。

3、市場(chǎng)周期

股市、信貸和不良債權(quán)市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)。

信貸周期相對(duì)于其他周期，影響力特別大。其實(shí)企業(yè)都是借短投長(zhǎng)，因?yàn)槎唐谫J款或者短期債券和商業(yè)票據(jù)的利率最低。但是企業(yè)投資的項(xiàng)目周期要長(zhǎng)得多，所以企業(yè)都是不斷地滾動(dòng)融資，舊債到期借新債。

可是在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好的時(shí)候，再差的企業(yè)都能借到錢；在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不好的時(shí)候，再好的企業(yè)也很難借到錢。

信貸周期對(duì)經(jīng)濟(jì)周期特別敏感，對(duì)企業(yè)盈利周期的影響特別大，對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的影響也特別大。次貸危機(jī)，其實(shí)就是信貸周期走極端所造成的危機(jī)，而次貸危機(jī)引發(fā)了全球金融危機(jī)。

不良債權(quán)投資，其實(shí)就是破產(chǎn)企業(yè)的違約貸款和違約債券，中國(guó)的銀行稱之為不良資產(chǎn)。如果垃圾債還稱得上“垃圾”，那么不良債權(quán)連“垃圾”都稱不上。一般投資人避之唯恐不及，而這正是不良債權(quán)具有巨大賺錢機(jī)會(huì)的根本原因。但是不良債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)極大，只有少數(shù)高手才能玩得轉(zhuǎn)。

房地產(chǎn)周期，是美國(guó)次貸危機(jī)的根源，也是中國(guó)人最關(guān)注的周期。

房地產(chǎn)周期有三大特點(diǎn)：

第一是產(chǎn)品從設(shè)想到交付客戶長(zhǎng)達(dá)幾年時(shí)間，漫長(zhǎng)的房地產(chǎn)周期起伏特別大，因此對(duì)房地產(chǎn)投資的盈利影響非常大，特別是對(duì)爛尾樓的投資。

第二大特點(diǎn)是開發(fā)商只見樹木不見森林，只看到自己，沒有想到很多同行會(huì)有同樣的想法，結(jié)果出現(xiàn)“一窩蜂”現(xiàn)象，市場(chǎng)要么過熱，要么過冷。

第三個(gè)特點(diǎn)，是投資人盲目相信股市、房?jī)r(jià)總會(huì)上漲，但是這本書的作者用阿姆斯特丹市紳士運(yùn)河區(qū)經(jīng)過350 年房?jī)r(jià)才上漲1倍的事例表明，不要相信傳說，它不是事實(shí)。

股市周期是最重要的市場(chǎng)周期，甚至我們平常所說的市場(chǎng)指的就是股市。

股市周期有三個(gè)特點(diǎn)：

第一個(gè)特點(diǎn)，從多層次組成來看，股市周期集所有其他周期于一身，再加上隨機(jī)性的影響，形成了股市的波動(dòng)周期，而且股市周期既受其他周期影響，也影響其他周期。簡(jiǎn)單地說，基本面加上心理面決定市場(chǎng)面。而市場(chǎng)面反過來影響基本面和心理面。

第二個(gè)特點(diǎn)，從波動(dòng)幅度來看，價(jià)格會(huì)大偏離，因?yàn)橥顿Y人不是理性的經(jīng)濟(jì)人，他們的心理和情緒會(huì)大幅波動(dòng)，所以資產(chǎn)的買賣價(jià)格會(huì)大幅偏離價(jià)值，投資的機(jī)會(huì)即在于此，投資的風(fēng)險(xiǎn)也在于此。

第三個(gè)特點(diǎn)，從過程來看，大牛市和大熊市都有三個(gè)階段。大牛市的三個(gè)階段是：

少數(shù)人看到基本面好轉(zhuǎn)，股市小漲；

部分人看到基本面好轉(zhuǎn)，股市中漲；

所有人看到基本面好轉(zhuǎn)，股市大漲。

反過來就是熊市的三個(gè)階段。

用巴菲特的話來概括就是：最先做的是聰明人，最后做的是傻瓜。

在第三個(gè)階段為什么最后會(huì)有一波瘋狂上漲，這就像雙方進(jìn)行拔河比賽，在大牛市最后階段，賣方一下子都投降了，反過來加入買方，結(jié)果市場(chǎng)瘋狂上漲，可是因?yàn)樵僖矝]有人賣出，市場(chǎng)最終漲不動(dòng)了，而一有風(fēng)吹草動(dòng)，市場(chǎng)就開始反轉(zhuǎn)下跌。

所以經(jīng)常會(huì)有人說：我一買，市場(chǎng)就開始跌了。因?yàn)槟闶亲詈笸督档哪桥酥械囊粋€(gè)。

應(yīng)對(duì)周期三步操作

認(rèn)識(shí)周期的三大規(guī)律，只為了一個(gè)目的：應(yīng)對(duì)周期，利用周期，從而獲得更多盈利和更高的業(yè)績(jī)。

概括地說，應(yīng)對(duì)周期就三步：有識(shí)、有膽、有備。中國(guó)人常說，有膽有識(shí)。其實(shí)是先有識(shí)后有膽，有膽有識(shí)還不夠，還要有備，以防萬一。

1、有識(shí)

——現(xiàn)在市場(chǎng)到周期的什么位置了?？辞瀣F(xiàn)在，才能把握未來。

作者的方法是，給市場(chǎng)量體溫，就是用一些關(guān)鍵指標(biāo)來衡量市場(chǎng)估值水平，以及市場(chǎng)情緒是過熱還是過冷。市場(chǎng)情緒非常容易傳染，在大牛市里，保持眾人皆醉我獨(dú)醒，非常困難。

2、有膽

——在別人貪婪時(shí)恐懼，在別人恐懼時(shí)貪婪，這也是巴菲特投資成功的秘訣。從承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的角度講：別人越不謹(jǐn)慎小心，自己越要謹(jǐn)慎小心。

我們前面搞懂了市場(chǎng)波動(dòng)永遠(yuǎn)是周期性的，市場(chǎng)漲得越高，跌的可能性就越大，我們應(yīng)該早早賣出。反過來，市場(chǎng)跌得越低，漲的可能性越大，我們應(yīng)該及時(shí)買入。

但說起來容易做起來難。大熊市里人人恐慌，有幾人有膽量勇敢地進(jìn)場(chǎng)買入？大牛市里，人人貪婪，有幾人有膽量勇敢地賣出離場(chǎng)？但是要成功，非如此做不可，難怪投資成功者，往往只是少數(shù)人。

3、有備

——要在三個(gè)方面做好出錯(cuò)的準(zhǔn)備。

第一個(gè)是你出的錯(cuò)誤，是人就會(huì)出錯(cuò)。

第二個(gè)是來自市場(chǎng)之外的意外事件，比如風(fēng)暴、洪水、地震、海嘯、日本核泄露、英國(guó)脫歐。

第三個(gè)是市場(chǎng)本身的錯(cuò)誤，市場(chǎng)一直保持錯(cuò)誤的時(shí)間，比你能保持不爆倉(cāng)的時(shí)間還要長(zhǎng)！你分析得對(duì)，你做得也對(duì)，但是市場(chǎng)就是死不悔改，直到你爆倉(cāng)之后，市場(chǎng)才迅速修正錯(cuò)誤，你沒能堅(jiān)持到光明到來的那一刻，死在了黎明前的漫長(zhǎng)黑夜里，因?yàn)槟銢]有想到黎明前的黑夜會(huì)如此漫長(zhǎng)，如此難熬，你的彈藥和糧食耗光了。

所以作者感嘆：投資最大的秘訣就是活下來，不是勝者為王，而是剩者為王。

巴菲特說：“我不要99% 會(huì)成功卻有1% 會(huì)爆倉(cāng)的可能性?！?/p>

總 結(jié)

中國(guó)人喜歡說，人定勝天。投資人容易過分自信，認(rèn)為人肯定能戰(zhàn)勝市場(chǎng)。

作者講市場(chǎng)周期，就是想幫助投資人戰(zhàn)勝市場(chǎng)。但是他最后提出了，投資人應(yīng)對(duì)周期有局限性，其原因有兩個(gè)：人不是神，能力有局限；而且有時(shí)候，人算不如天算。要成為一個(gè)完美的投資人，關(guān)鍵在于認(rèn)識(shí)自己的局限性。

可是投資人如此用心地研究周期，追求投資成功，卻沒有想到，投資成功本身也有周期。失敗是成功之母，成功也是失敗之母。

最后，我們又要從終點(diǎn)返回起點(diǎn)。其實(shí)這本書只有一句話：周期永遠(yuǎn)在。我們投資失敗，往往因?yàn)橛X得“這次不一樣”，其實(shí)后來才發(fā)現(xiàn)，這次還一樣，周期永遠(yuǎn)在。

做投資，你可以什么都不相信，但你必須相信周期。只要有人在，就有周期。正如馬克·吐溫的那句名言：歷史不會(huì)重演細(xì)節(jié)，過程卻會(huì)重復(fù)相似。

原標(biāo)題：《做投資，你可以什么都不相信，但你必須相信周期》

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