原創(chuàng) 林曉晨 阿爾法工場研究院

中國IDC產(chǎn)業(yè)是當(dāng)下最佳賽道之一，而萬國數(shù)據(jù)則是這一賽道的龍頭，二次上市能夠讓其在行業(yè)內(nèi)的競爭優(yōu)勢進(jìn)一步擴(kuò)大。

二十一世紀(jì)是數(shù)據(jù)的競爭，受益于云計(jì)算高速發(fā)展，中國IDC產(chǎn)業(yè)的增速超過30%。但對比云計(jì)算在市場中的火爆，同樣高增長的數(shù)據(jù)中心行業(yè)就低調(diào)很多。

近日，中國最大的中立第三方數(shù)據(jù)中心服務(wù)商萬國數(shù)據(jù)（GDS.US）赴港二次上市。在美股上市的四年間，萬國數(shù)據(jù)股價(jià)從開盤價(jià)10美元飆升至81.94美元（截止10月19日收盤），漲幅達(dá)驚人的719.4%。

本次IPO，萬國數(shù)據(jù)的保薦人堪稱豪華，美林遠(yuǎn)東、摩根大通、中國國際金融、海通國際將聯(lián)手擔(dān)任保薦人。

萬國數(shù)據(jù)將于今日9點(diǎn)開始申購，早在申購前就吸引了大量投資者的矚目。究竟二次上市的萬國數(shù)據(jù)，能否乘著IDC東風(fēng)乘風(fēng)破浪嗎？與全球IDC龍頭Equinix對標(biāo)，萬國數(shù)據(jù)是否存在機(jī)會呢？

01 中國IDC產(chǎn)業(yè)格局

現(xiàn)階段而言，中國IDC產(chǎn)業(yè)的發(fā)展仍處于高速成長階段，而全球IDC市場則已經(jīng)開始行業(yè)整合。從產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段來看，全球IDC市場的發(fā)展具有引領(lǐng)和前瞻作用，對我們具有借鑒意義。

回溯歷史，全球IDC發(fā)展共經(jīng)歷過三個階段，分別是計(jì)算中心階段、信息中心階段和服務(wù)中心階段。

目前，全球IDC行業(yè)朝著規(guī)模化、高效化、專業(yè)化的趨勢發(fā)展。一方面，小型數(shù)據(jù)中心逐漸出清；另一方面，大型數(shù)據(jù)中心的機(jī)柜數(shù)量持續(xù)增長。

總的來看，全球數(shù)據(jù)中心的集中度在顯著提升。據(jù)Gartner測算，2015年-2020年全球數(shù)據(jù)中心數(shù)量將從45萬個下降至42.4萬個，但機(jī)柜總數(shù)卻由479.7萬個提升至498.5萬個，形成剪刀差。

縱觀全球市場，超大型的數(shù)據(jù)中心有近半數(shù)集中在美國，而中國的份額占比僅約10%。在云計(jì)算和5G利好的推動下，全球IDC產(chǎn)業(yè)增速保持在20%左右，而中國IDC產(chǎn)業(yè)發(fā)展則約30%，增速明顯更快。

在全球IDC市場，處于領(lǐng)跑的為第三方中立企業(yè)Equinix（EQIX.US）和Digital Realty Trust（DLR.US），他們2019年的營收分別為55.6億美元和32.09億美元。

與之相對，中國IDC市場卻仍由三大運(yùn)營商主導(dǎo)，三者在中國市場的合計(jì)占比超過50%，剩余份額則由第三方中立企業(yè)瓜分。但通信運(yùn)營商未來的戰(zhàn)略重點(diǎn)勢必將聚焦5G基站的建設(shè)，因此未來中國IDC產(chǎn)業(yè)的發(fā)展依然還是要看第三方中立數(shù)據(jù)中心廠商的動作。

由此來看，中國IDC產(chǎn)業(yè)未來的發(fā)展很有可能復(fù)制全球IDC的發(fā)展軌跡：市場主導(dǎo)者將逐漸從運(yùn)營商轉(zhuǎn)變?yōu)榈谌街辛⑵髽I(yè)；行業(yè)的集中度將會逐漸提升；整個行業(yè)的規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步顯現(xiàn)。

02 萬國數(shù)據(jù)是中國版Equinix？

中國IDC產(chǎn)業(yè)潛力極大，復(fù)盤全球產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢，勢必會有玩家從行業(yè)激戰(zhàn)中殺出，成為中國版的Equinix。從當(dāng)下產(chǎn)業(yè)格局分析，赴港二次上市的萬國數(shù)據(jù)是機(jī)會最大的。

回顧Equinix的發(fā)展之路，可以清晰的發(fā)現(xiàn)其股價(jià)與規(guī)模呈正相關(guān)。

初創(chuàng)階段，Equinix率先在美國硅谷、華盛頓 D.C.和紐約開設(shè)數(shù)據(jù)中心，滲透世界科技核心地帶。截至今年一季度，Equinix 的 IDC 業(yè)務(wù)遍及五大洲，覆蓋 55 個核心商業(yè)城市，運(yùn)營 211 個數(shù)據(jù)中心，機(jī)柜利用率為 79%。

總的來看，Equinix的成功之匙在于三方面：區(qū)位優(yōu)勢、穩(wěn)定的客戶、高效的融資渠道。巧合的是，Equinix的三大優(yōu)勢點(diǎn)恰好也是萬國數(shù)據(jù)在中國IDC市場突出的地方。

與Equinix類似，萬國數(shù)據(jù)入局IDC行業(yè)伊始，也將注意力放到了中國一線城市的市場布局中。

在2007-2016年的九年時間中，萬國數(shù)據(jù)積極卡位核心區(qū)域，在北京、上海、深圳、香港、廣州、成都等核心經(jīng)濟(jì)樞紐地區(qū)進(jìn)一步推進(jìn)區(qū)域化資源布局，有效支撐長三角、京津冀以及大灣區(qū)等各區(qū)經(jīng)濟(jì)一體化建設(shè)，為企業(yè)提供高性能的企業(yè)級數(shù)據(jù)中心服務(wù)。

截至今年6月底，萬國數(shù)據(jù)運(yùn)營中的總機(jī)房面積達(dá)26.62萬平方米，其中包括42座自建數(shù)據(jù)中心，自建面積占比超過96%；在建中的數(shù)據(jù)中心達(dá)17座，總機(jī)房面積達(dá)13.32萬平方米。其中87%的運(yùn)營面積集中在北京、上海、廣州和深圳及周邊地區(qū)，牢牢卡位一線城市布局，搶占市場先機(jī)。

隨著國家對能源消耗及效率的日益重視，重點(diǎn)城市的土地、供電、監(jiān)管審批收緊，尤其是在對數(shù)據(jù)中心需求旺盛的一線城市，繼續(xù)開發(fā)新的數(shù)據(jù)中心已經(jīng)成為挑戰(zhàn)，新建的數(shù)據(jù)中心主要依靠之前獲得的審批文件。

核心地區(qū)產(chǎn)業(yè)政策的收緊，無疑對具備先發(fā)優(yōu)勢的萬國數(shù)據(jù)是重大利好。具體而言，萬國數(shù)據(jù)在一線及周邊城市的整體數(shù)據(jù)中心布局61.10萬平方米，占全國總布局的85.7%。

數(shù)據(jù)來源：萬國數(shù)據(jù)招股書，阿爾法工場研究院

現(xiàn)階段，數(shù)據(jù)中心客戶的增長主要依靠云計(jì)算企業(yè)激增的需求，而大量的云計(jì)算企業(yè)都建立在一線城市及周邊地區(qū)。因此，在核心城市及周邊有大量數(shù)據(jù)中心及儲備的萬國數(shù)據(jù)就成為大多數(shù)云計(jì)算企業(yè)的首選。

隨著云計(jì)算行業(yè)的飛速發(fā)展，數(shù)據(jù)會不斷累積，也就意味著更換數(shù)據(jù)中心供應(yīng)商會產(chǎn)生大量的置換成本，這就讓云計(jì)算企業(yè)與數(shù)據(jù)中心之間的羈絆不斷加深。

對于云計(jì)算企業(yè)而言，不僅需要IDC企業(yè)當(dāng)下?lián)碛懈咝У姆?wù)，而且也需要其未來擁有者充分的產(chǎn)能規(guī)劃，這樣才能讓他們自身的發(fā)展不受影響。

正是基于在核心城市的充足布局，讓萬國數(shù)據(jù)拿下了大量的核心用戶。目前萬國數(shù)據(jù)的用戶已經(jīng)包括大型云計(jì)算企業(yè)、大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、知名金融機(jī)構(gòu)等。

在2020年上半年中，云計(jì)算企業(yè)在萬國數(shù)據(jù)的占比已經(jīng)由2016年的43.8%提升至71.8%，成為萬國數(shù)據(jù)業(yè)績增長的核心支撐動力。

數(shù)據(jù)來源：萬國數(shù)據(jù)財(cái)報(bào)，阿爾法工場研究院

截至2020年6月30日，服務(wù)超過673家客戶，包括阿里、騰訊、百度、網(wǎng)易、微軟、AWS、金山、Ucloud、字節(jié)跳動、拼多多、京東、滴滴、攜程等各大云服務(wù)商及頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

其中，阿里巴巴和騰訊是萬國數(shù)據(jù)最大的兩個客戶，他們合計(jì)貢獻(xiàn)了萬國數(shù)據(jù)55%的簽約面積占比。與核心用戶的深度合作，讓萬國數(shù)據(jù)當(dāng)下以及未來的業(yè)績確定性增強(qiáng)。對于尚處于高速成長期的中國IDC產(chǎn)業(yè)而言，拿下優(yōu)質(zhì)的核心用戶是企業(yè)重要的護(hù)城河之一。

由于IDC行業(yè)屬于重資產(chǎn)運(yùn)營，只有當(dāng)規(guī)模足夠大了，才能通過規(guī)模效應(yīng)降低成本，從而獲得盈利。這就意味著，IDC行業(yè)的勝利者最終只能是少數(shù)幾家龍頭公司。

隨著規(guī)模的不斷擴(kuò)大，這就對企業(yè)的融資能力有著極高要求，Equinix的成功就離不開早期明星投資者微軟、思科的助力。實(shí)際上，Equinix能夠不斷獲得投資者人的青睞，是其不斷成功擴(kuò)張的關(guān)鍵。

值得注意的是，Equinix的最大股東STT GDC同時也是萬國數(shù)據(jù)的大股東。從2014年以來，萬國數(shù)據(jù)就獲得STT GDC的多輪注資。

此外，萬國數(shù)據(jù)還在2019年3月、2019年8月、2020年6月，分別獲得中國平安、新加坡基金GIC、高瓴資本的數(shù)億美元注資，并達(dá)成戰(zhàn)略合作。

尤其是本次成功在港股上市后，萬國數(shù)據(jù)的融資渠道進(jìn)一步拓寬，這將有利于萬國數(shù)據(jù)日后在中國IDC行業(yè)的拓局。

在整個中國IDC產(chǎn)業(yè)中，萬國數(shù)據(jù)憑借穩(wěn)定的運(yùn)營能力、超強(qiáng)的融資能力和明顯股東效應(yīng)，其不僅在面積規(guī)模上遙遙領(lǐng)先，而且營收也已經(jīng)超越世紀(jì)互聯(lián)，成為中國最大的第三方獨(dú)立IDC企業(yè)。

03 延時表達(dá)的業(yè)績

我們剛剛從企業(yè)發(fā)展角度，分析了萬國數(shù)據(jù)的優(yōu)勢，但投資歸根到底還是要看業(yè)績。

過去三年，萬國數(shù)據(jù)的總營收年化復(fù)合增長率高達(dá)36.63%。2020年上半年，萬國數(shù)據(jù)的總營收為25.83億元，同比增長37.59%。

從招股書的直觀數(shù)據(jù)來看，萬國數(shù)據(jù)似乎依然在虧損。但當(dāng)我們進(jìn)一步分析就會發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)階段萬國數(shù)據(jù)的虧損并非因經(jīng)營不善，而更多的是由于加速布局所產(chǎn)生的固定成本攤銷。

如果我們從不考慮攤銷成本的EBITDA來看，萬國數(shù)據(jù)的利潤正在高速攀升。2017-2019年調(diào)整后EBITDA利潤復(fù)合年增長率達(dá)52.69%。2020年上半年，調(diào)整后EBITDA為12.05億元，同比增長約48.52%。

這就證明，萬國數(shù)據(jù)的主營業(yè)務(wù)處于高速發(fā)展階段，目前公司的虧損更多是基于高額攤銷成本的拖累。

回顧萬國數(shù)據(jù)往過業(yè)績，我們可以清楚的發(fā)現(xiàn)其實(shí)存在延時表達(dá)現(xiàn)象的。

我們之所以稱萬國數(shù)據(jù)存在延時表達(dá)，是因?yàn)槲覀兡壳翱吹降臉I(yè)績其實(shí)是存在滯后性的。招股書顯示，萬國數(shù)據(jù)2017年、2018年、2019年、2020年上半年的簽約率分別為91.8%、94.9%、91.9%和94.1%；而運(yùn)營面積的計(jì)費(fèi)率分別為60.9%、67.6%、69.0%及72.5%。

顯而易見，簽約率與計(jì)費(fèi)率之間是存在明顯差異的，這種差異主要是因?yàn)橐押灱s客戶還沒有完全開始使用服務(wù)所致。新建的數(shù)據(jù)中心雖然沒有投入運(yùn)營，但也會形成一定的成本費(fèi)用。

雖然簽約的用戶很快會轉(zhuǎn)化成計(jì)費(fèi)用戶，但由于萬國數(shù)據(jù)的規(guī)模不斷增長，因此這種業(yè)績延時表達(dá)將會在很長一段時間內(nèi)存在。

從上市數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，雖然萬國數(shù)據(jù)的簽約率存在波動，但計(jì)費(fèi)率卻在不斷提升。這就意味著萬國數(shù)據(jù)的業(yè)績存在很明顯的延續(xù)性。

除新用戶簽約率外，萬國數(shù)據(jù)的用戶流失率近年也不斷降低，2017年、2018年、2019年、2020年上半年，萬國數(shù)據(jù)的平均用戶流失率分別為2.1%、0.9%、0.6%和0.5%。由于萬國數(shù)據(jù)與客戶之間往往采用多年計(jì)費(fèi)的方式，因此公司業(yè)績的延續(xù)性能夠得到充分的保證。

綜合來看，中國IDC產(chǎn)業(yè)的增速極快，而萬國數(shù)據(jù)已經(jīng)兼具區(qū)位優(yōu)勢、用戶優(yōu)勢和融資優(yōu)勢。從目前市場格局看，其極有可能復(fù)制Equinix的成功之路。

刨除掉大量新建數(shù)據(jù)中心的投資對短期業(yè)績的干擾，萬國數(shù)據(jù)的核心經(jīng)營能力其實(shí)在不斷提升。在規(guī)模足夠大后，萬國數(shù)據(jù)的業(yè)績增長將能夠完全覆蓋新投入資產(chǎn)的攤銷成本，從而實(shí)現(xiàn)全方位盈利。

當(dāng)然，除萬國數(shù)據(jù)外，中國IDC產(chǎn)業(yè)中依然有很多其他玩家，未來不排除有黑馬殺出的可能的，但這依然無法否定萬國數(shù)據(jù)行業(yè)領(lǐng)跑的事實(shí)。

尤其二次上市會進(jìn)一步增強(qiáng)萬國數(shù)據(jù)的融資能力，加速整個產(chǎn)業(yè)的整合，或許自此又一波IDC產(chǎn)業(yè)的投資熱潮將被開啟。

原標(biāo)題：《起底中國IDC，萬國數(shù)據(jù)距離Equinix有多遠(yuǎn)？》

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